win11换机潮如期兑现，利润率稳健体现供应链韧性
　　win11换机潮、AIPC渗透率提升如期兑现，三大业务利润率稳定验证公司供应链的韧性，我们上调FY2026-2028财年non-gaap归母净利润至17.6/20.7/23.6亿美元（前次为16.7/19.6/23.0亿美元），同比增长21.8%/17.8%/14.4%，考虑潜在可转债摊薄，当前股价对应PE估值为10.5/8.9/7.8倍，维持“买入”评级。
　　win11换机潮如期兑现，ISG亏损率收窄
　　FY2026Q2公司收入204.52亿美元，同比增长14.6%，non-gaap归母净利润5.12亿美元，同比增长25.2%，净利率2.5%（同比提升0.2 pct），分业务看：
　　（1）IDG：实现收入151.1亿美元，同比增长11.8%，2025Q3联想/行业PC出货量同比增长17.3%/9.4%（IDC数据），联想持续优于行业，或表明此前所预期的win11换机潮正逐步兑现。AIPC出货量占比达到33%，我们估算当前联想AIPC均价为800-850美元，较普通PC均价提升明显，从而实现本轮换机行情中量价起升。opm为7.29%，同比微降0.04 pct；
　　（2）ISG：实现收入40.87亿美元，同比增长23.7%，AI服务器收入同比高双位数增长，需求保持强劲。opm为-2.7%，亏损率环比收窄，公司当前CSP订单充足，规模效应有望逐步呈现，期待后续实现可持续性盈利；
　　（3）SSG：收入25.56亿美元，同比增长18.1%，发展韧性较强，递延收益36亿美元（同比增长17%）提升业务可预见性。opm为22.34%，同比提升1.91 pcts。
　　联想供应链韧性较强，可较好消化存储的价格波动
　　公司有着丰富的零部件价格波动应对经验，同时公司也是市场上的大型买方，拥有优于同行的议价能力与拿货能力，亦可通过新品推出、产品及客户结构调整、有限度的下游传导等方式调节成本影响，FY26Q2的opm表现上，IDG表现稳定，而ISG亏损率收窄便是很好的佐证。
　　风险提示：全球IT资本开支不及预期，原材料成本上涨，关税政策反复。