上周五大钢材表观需求环增，五大钢厂厂库和社库合计环降。上周（11月17日-11月21日）五大钢材表需894万吨，环比增3.90%，同比降2.01%；其中建材表需319万吨，环降16万吨；板材表需575万吨，环增18万吨。五大钢材产850万吨，环降16万吨；总库1433万吨，环降44万吨，连续数周下降，符合历史同期规律。10月份粗钢产7180万吨，同降12.10%；10月份生铁产6555万吨，同降7.9%；10月我钢材累计出口9774万吨，累增6.6%，环降2.6个百分点。产量下降，库存下降，国内钢材资源供应更加平衡。
　　钢企盈利环比下降。进口矿矿45港库存15055万吨，环降75万吨。螺纹模拟测算平均吨毛利为61元/吨，较上一周降20元/吨，热卷模拟平均吨毛利-65元/吨，较上一周降48元/吨；上周247家钢企调查盈利率为37.66%，较上一周降1.30个百分点。近两个月以来，由于需求放缓，钢材毛利下降较多，钢企亏损面有所扩大。
　　需求有望企稳，供给维持收缩预期。需求有望企稳，供给维持收缩预期。地产新开工相比高峰下降超过70%，地产钢材需求占比持续下降，对国内钢材总需求的影响已大大减弱；基建和制造业端用钢过去几年一直稳定增长。钢材外需，2025年前10月累计钢材出口保持增势。总体看，我们预期钢铁需求有望逐步企稳。从供给端来看，根据Mysteel调查，247钢企上周超60%亏损面，供给市场化出清已开始出现。从政策方面来看，近日发布的《钢铁行业稳增长工作方案（2025-2026年）》提出“继续实施产量压减政策，按照支持先进企业发展、倒逼落后低效产能退出的原则落实年度产量调控任务，促进供需动态平衡”。我们维持供给端收缩的预期，钢铁基本面有望逐步修复。
　　维持“增持”评级。长期来看，产业集中度提升、促进高质量发展是未来钢铁行业发展的必然趋势，具有产品结构与成本优势的钢企将充分受益；在环保加严、超低排放改造与碳中和背景下，龙头公司竞争优势与盈利能力将更加凸显。重点推荐：1）技术与产品结构领先的宝钢股份，产品结构持续升级的华菱钢铁、首钢股份，低成本与弹性钢企方大特钢、新钢股份；2）低估值高股息具备竞争优势的特钢龙头中信特钢、甬金股份；高壁垒材料公司久立特材、翔楼新材、铂科新材；高温合金龙头图南股份、抚顺特钢；3）需求复苏趋势下，看好具有长期格局优势的上游资源品，推荐河钢资源、大中矿业、安宁股份、鄂尔多斯、永兴材料、包钢股份。
　　风险提示：供给端收缩不及预期，需求大幅下降。