事件描述
　　日涂控股公布2025年三季报：立邦中国业务2025年三季度实现销售收入1253亿日元，折合61亿人民币，同比下滑12%，其中建筑涂料收入1043亿日元，折合51亿人民币，同比下滑14%；营业利润177亿日元，折合8.6亿人民币，同比增长5%。（汇率以公司公布的平均汇率计，同比增速采用公司公布的调整后Non-GAAP口径，下文同）
　　事件评论
　　立邦中国建筑涂料收入延续承压、汽车涂料增长。立邦中国3季度销售收入约61亿人民币（货币下同），同比下降12%，其中建筑涂料收入约51亿，同比下降14%；其他领域中，汽车涂料收入同比增长8%，工业涂料同比下降12%。建筑涂料需求下行压力持续，立邦与三棵树两大龙头经营在2季度出现分化，3季度分化延续，在过去5个季度（24Q3-25Q3）立邦建筑装饰涂料收入同比增速分别为2%、5%、3%、-18%、-14%，三棵树墙面涂料+基辅材收入同比增速分别为-6%、-8%、7%、4%、8%。立邦走弱或源于自其价格策略调整，立邦中国2024年12月零售产品提价，以低端产品为主，如时时丽提价1%、美得丽提价3%等；2025年2月发布工程产品提价函，TUB全线产品提价1-5%，同时立邦对经销商信用政策趋严。最终立邦份额受损，三棵树收入增速实现逆势反超。
　　立邦中国3季度零售端收入修复，工程端下滑加剧。立邦中国建筑涂料工程端收入过去5个季度（24Q3-25Q3）单季度同比增速分别为-16%、-18%、-10%、-19%、-24%，零售端分别为1%、2%、5%、-11%、1%。地产及市政延续下行，立邦工程端收入降幅呈现进一步扩大趋势；零售端虽然行业需求弱势，但公司高端产品表现较好，3季度有所修复。对比三棵树，工程墙面漆收入过去5季度（24Q3-25Q3）同比增速分别为-15%、-13%、9%、-7%、-3%，家装墙面漆收入分别为4%、9%、8%、9%、18%，尤其零售端三棵树加速，背后源于公司依托三大新业态（美丽乡村、马上住&艺术漆）实现逆势增长。
　　立邦中国盈利能力同比上升，但环比有所走弱。立邦中国3季度营业利润率为14.1%，同比上升2.3个百分点，或主要源于公司提价，同时原材料成本下降；但是盈利能力环比走弱，营业利润率环比下降1.7个百分点。对于三棵树，盈利能力改善更为显著，3季度营业利润率约10.6%，同比提升3.7个百分点，源于渠道结构和产品结构的优化，同时积极降本增效，但营业利润率环比小降0.9个百分点，毛利率依旧改善，主要为费用波动。
　　继续推荐存量龙头三棵树。三棵树经营与立邦分化，收入和盈利均逆势增长，背后源于公司战略具备高度，积极拥抱存量时代，推出适应新需求的业态——美丽乡村、马上住&艺术漆等。随着下游翻新占比提升，其涂装品牌模式将进入加速扩张阶段，继续推荐。
　　风险提示
　　1、地产行业持续低迷；
　　2、原材料价格大幅波动。