3Q25毛利率超预期/指引：3Q25收入23.8亿美元（环比升7.8%，ASP升约3.8%，出货量升4.6%）符合我们/市场预期。毛利率22.0%，超过我们预期（19.3%）/前期指引（上限20%）。管理层认为主要原因包括：1）此前生产波动影响或一定程度上得到解决。我们看到，3Q25非控股权益利润约1.24亿美元，环比+772%，但低于1Q25非控股权益利润约1.35亿美元；2）产能利用率提升（2Q25/3Q25分别为92.5%/95.8%）对冲折旧压力（管理层提到折旧或是长期影响毛利率的最大因素）；以及3）产品结构变化。公司指引4Q25收入环比持平到增长2%，毛利率18-20%，与3Q25指引持平。
　　存储器价格上涨或造成2026年部分需求能见度下降，公司或继续扩产：需求方面，管理层认为产业链加速切换，公司产线供不应求。我们认为，国产设计厂竞争力提升是驱动公司收入长期增长的主要因素。3Q25消费电子产品占比上升明显，至43.4%（2Q25：41.0%）。管理层称家电类需求旺盛；而智能手机占比则环比下降3.7ppts到21.5%。管理层同时提到，汽车与工业端需求端信心温和恢复，终端补库意愿回升。管理层提到因AI拉动存储价格上涨，造成客户或在短期（4Q25）加速拉货以抢占市场，但对2026年及之后的市场（特别是手机行业）需求缺乏能见度。公司提到2H25相较1H25产能建设或加快，供应商恢复提供正常出货。海外光刻机或存在出货前置情况。我们认为，公司2026年或继续积极加速扩产，或利好国产半导体设备。
　　维持买入及目标价：我们上调公司2025/26/27年资本开支预测到74.0/76.0/72.0亿美元（前值为68.5/64.9/59.8亿美元）。12英寸产能方面，我们预计公司在3Q25增加约1.1万片每月产能的基础上，4Q25增加1万片新产能，2025/26/27分别增加4.0/5.0/5.5万片产能。我们预测4Q25收入/毛利率分别为24.2亿美元/19.8%，微调2025/26/27年营收至92.6/109.7/122.8亿美元（前值92.9/110.0/123.1亿美元），调整毛利率21.1%/23.0%/23.3%（前值20.5%/22.1%/24.9%）。维持买入评级和港股目标价90港元，对应3.9倍2026年市净率。