核心观点
　　10月28日，公司发布2025年三季度业绩报告，实现营业收入160.70亿元，同比下降1.0%，实现归母净利润5.29亿元，同比下降16.07%，实现扣非归母净利润4.94亿元，同比下降18.55%，实现基本每股收益0.70元，业绩符合我们此前预期。展望25Q4及2026年，公司全面启动“双线”转型变革，持续优化门店布局，推进商采革新提效，强化数字化精细化管理，经营效率有望提升。
　　事件
　　公司发布2025年三季度业绩报告，业绩符合我们预期
　　10月28日，公司发布2025年三季度业绩报告，实现营业收入160.70亿元，同比下降1.0%，实现归母净利润5.29亿元，同比下降16.07%，实现扣非归母净利润4.94亿元，同比下降18.55%，实现基本每股收益0.70元，业绩符合我们此前预期。
　　老百姓拟每股派发现金红利0.14元（含税），本次拟分红1.06亿元，占2025年前三季度合并报表归母净利润的20.10%。
　　简评
　　开启转型计划，稳步提升经营效率
　　2025年前三季度，公司营业收入同比下降1.0%，归母净利润同比下降16.07%，扣非归母净利润同比下降18.55%，25Q3，公司实现营业收入52.96亿元，同比基本持平；归母净利润1.31亿元，同比增长2.62%；扣非归母净利润1.13亿元，同比下降9.53%，增速环比上半年均有所改善。利润端环比改善幅度较大，主要由于公司持续推进降本增效，单三季度销售费用率同比下降0.72个百分点，管理费用率同比下降0.26个百分点，财务费用率同比下降0.35个百分点。
　　持续优化市场布局，聚焦下沉优势市场
　　2025年前三季度，公司新增门店756家，其中直营门店64家，加盟门店692家，调整及关闭门店541家，公司门店数量净增加215家达到15492家，其中直营门店净减少240家为9741家，加盟门店净增加455家为5751家。截至2025年9月底，公司优势省份及重点城市门店占比90.5%，地级市及以下门店占比为78%，前三季度新增门店中地级市及以下门店占比为88%，持续加密优势地区及下沉市场。我们认为，在行业承压阶段，公司持续提升核心地区市占率，有望提升地区议价能力同时降低运营成本，此外，下沉市场用药需求尚未完全释放，仍有较多空间，有望持续贡献增量。
　　全面开启转型变革，提升经营效率
　　全面开启“双线”转型变革，聚焦门店及业务线调整。25Q3，公司全面启动“双线”转型变革：
　　1）门店从“交易型”到“关系型”转型：①服务理念重构，层层深入宣贯：要求门店员工聚焦“卖顾客想买的”，为顾客提供情绪价值，推动店员从销售员转型为顾客信赖的健康顾问，提升顾客体验；②强化服务导向，优化考核指标：一线员工考核增加服务指标；非一线人员增加“内部客户”评价指标；③总部培训赋能，组织机制重塑。
　　2）业务线从“坐商”到“行商”转型：①人员层面：与业务强关联核心岗位（如营运、训战、营销、商品、采购等岗位）划定为“行商”人员，制定“行商”细则，公司倡导管理层提升下基层的时间，在一线发现并解决问题。②操作层面：发布《行商操作指南》、开发“行商助手”和“呼唤炮火”等智能工具，辅助行商人员具备移动指挥中心的作战能力，提升行商效率。③机制层面，制定行商数据晒榜机制，通过“比学赶超”内部PK，激发活力、提升行商工作质量。
　　此外，公司持续深化“简政放权、激发活力”改革，全力支持转型升级。我们认为，公司在总部层面率先调整变革理念，通过系列举措提升一线员工服务积极性及经营主人翁意识，进而为顾客提供具有更强粘性的服务，持续加速业绩成长。
　　提升商采效率，加速AI赋能。2025年前三季度，公司持续推进商采体系变革，统采占比同比提升3.9个百分点为75.2%，同时持续优化库存管控，迭代“火炬项目”为“性价比项目”，从多维度提升毛利率水平，且2025年前三季度，公司自有品牌自营门店销售占比同比提升0.9个百分点为22.8%。此外，公司持续强化AI能力建设，赋能技术、场景应用及人才培养多方面，同时加速线上渠道发展。我们认为，公司火炬项目及营采体系优化持续提升线下零售毛利率，目前仍有提升空间，同时，药店存在较多用户数据，能够加速优化内部AI系统，除了可用于内部降本增效，未来有望成为业绩新增长极。
　　持续夯实专业能力。截至2025年9月底，公司门诊慢特病门店1733家，门诊统筹门店4602家，其中直营门店3358家，加盟门店1244家。同时，公司积极开展乳腺癌、皮肤病、白血病、肺癌、血友病等病种关爱，全力满足慢病重症患者专业化用药需求，截至9月底，公司慢病管理服务累计建档超2161万人，会员总数达到10631万人，前三季度活跃会员数2696万人、会员销售占比73%，用户粘性及需求稳固。我们认为，现阶段行业合规性要求较强，随着行业回归正常发展阶段，公司专业化门店在处方外流大趋势下有望优先吸引并固化增量客流。
　　积极拥抱大健康服务。1）构建健康服务中心理念：公司围绕顾客的健康需求，持续推进“产品+服务+场景”三维多元化战略，夯实差异化竞争壁垒，在产品层面