3Q25泽布替尼销售延续强势，全年指引略微上调：3Q25产品收入14.1亿美元，同比增41%。泽布替尼销售同/环比增51%/10%至10.4亿美元，其中美国销售环比+8%，主要得益于所有适应症（尤其是1LCLL）需求的持续增长和净定价带来的适度利好；欧洲销售环比增8%，继续抢占阿卡替尼的份额。替雷利珠销售额1.91亿美元，同比增17%。新进入日本等亚太市场有望带来新增长点。3Q25毛利率同比提升3.1ppts至86.0%，主要得益于产品结构优势及核心产品生产效率的不断提升；SG&A和研发费用率分别同比降8.0/12.5ppts。3Q25净利润扩至1.25亿美元，超我们预期，销售造血能力增强同时，8月与Royalty Pharma达成Imdelltra（DLL3/CD3双抗）相关授权、获得8.9亿美元首付款，进一步增厚现金储备。公司上调2025年收入指引至51-53亿美元（此前：50-53亿美元）、下调GAAP经营费用指引至41-43亿美元（此前：41-44亿美元）。
　　世界级血液瘤管线实力持续验证，实体瘤即将爆发：公司有47项研究摘要入选12月的ASH大会，包括1LCLLIII期SEQUOIA研究的六年随访数据（72个月PFS率74%，非头对头比较阿卡替尼62%）。同时下一代血液瘤品种继续发力，凭借高效的头对头临床设计，世界级血液瘤管线实力愈发清晰：1）Bcl-2 sonrotoclax在ASH大会上的多项摘要显示，其在r/rMCL、r/r CLL等适应症上的数据优于维奈克拉，而其与泽布替尼的组合在初治CLL中显示出优于其他类似组合的疗效和安全性，公司即将启动一项头对头阿卡替尼+维奈克拉组合的III期研究。2）BTKCDAC在BTK耐药CLL中的疗效优于pirtobrutinib，头对头研究已于近期启动。此外，公司实体瘤新品种将集中迎来PoC数据，4Q25-2026年可重点关注FGFR2bADC、CEAADC、EGFRCDAC、PRMT5+MAT2A组合、EGFR/MET/MET三抗等品种，而CDK4、B7H4 ADC等已取得PoC的品种也即将启动III期研究。公司管线快速迭代与充实，后泽布/PD-1时代的长期增长能见度高。
　　上调目标价：我们基于3Q25业绩上调公司净利润预测3-52%，主要反映对经营费用率更乐观的预期。我们上调DCF目标价至231港元/385美元/344.47元人民币（6160 HK/ONCUS/688235 CH），维持买入评级。