事件:
　　2025年10月31日亚马逊发布2025Q3公司财报：2025Q3亚马逊实现营收1802亿美元（YOY+13%），超出彭博一致预期1.3%；经营利润174亿美元；净利润212亿美元(YOY+38%)，超出彭博一致预期26%。2025Q4公司预计营收2060~2130亿美元，同比增长10%~13%，市场预期2085亿美元；预计经营利润210~260亿美元。
　　我们的观点:
　　亚马逊零售业务：各项收入均超预期增长，整体经营保持韧性。2025Q3分业务来看：①在线商店收入674亿美元（YOY+10%），超出彭博一致预期0.7%；②实体商店收入56亿美元（YOY+7%），超出彭博一致预期0.3%；③订阅服务收入126亿美元(YOY+11%)，超出彭博一致预期0.6%；④广告服务收入177亿美元（YOY+24%），超出彭博一致预期2.1%；⑤第三家卖家收入425亿美元（YOY+12%），超出彭博一致预期1.0%。2025Q3北美业务收入1063亿美元（YOY+11%），超出彭博一致预期1.2%；国际业务收入409亿美元（YOY+14%），超出彭博一致预期0.3%。利润层面，2025Q3北美业务经营利润率4.5%，国际业务经营利润率2.9%。
　　亚马逊云业务：收入增长创2022年以来最大增幅。2025Q3，AWS实现收入330亿美元（YOY+20%），超出彭博一致预期1.9%，公司表示主要得益于在人工智能和核心服务领域的强劲增长，以及为满足客户需求增加的产能；AWS经营利润114亿美元（YOY+9%），超出彭博一致预期3.3%，公司表示正在扩大数据中心规模，用于支持生成式AI，所以AWS利润率会伴随不同时期投资规模的变化而波动。
　　CAPEX投入加码，AI应用加速迭代。①大模型部署相关：推出基础设施构建模块Agents Core，旨在帮助构建者部署安全且可扩展的Agents，Agents Core的软件开发工具包(SDK)已被下载超过100万次。②资本开支：2025Q3资本支出为342亿美元（YOY+61%），公司表示主要投资在数据中心和芯片上，以构建和运行能够生成文本、图像并自动化流程的AI模型，公司预计2025年CAPEX约为1250亿美元，高于市场预期的1188亿美元。③AI应用：1）消费端体验：人工智能购物助手Rufus2025年已有2.5亿活跃客户，月度用户同比增长140%，有望未来带来每年100亿美元的增量销售额。2）开发者工具：推出编码智能体Kiro，支持自然语言交互构建代码，超十万名开发者使用，已处理数万亿个tokens，每周活跃用户数增长迅速。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营收分别为7,110/8,000/9,000亿美元，归母净利润分别为765/879/1,089亿美元，对应P/E为35.5x/30.9x/24.9x；根据SOTP估值法，我们给予2025年亚马逊合计目标市值30,889亿美元，对应2025年目标价289美元。亚马逊全球电商龙头地位稳固，FBA履约及Prime会员体系构筑较强竞争壁垒，零售业务利润持续释放；AWS有望持续受益于AI快速发展带来的算力需求增长，且公司已构建完整的生成式AI版图，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济增长不及预期、居民消费动力不及预期、市场竞争加剧、行业增长不及预期、算力需求增长不及预期、AI应用不及预期、国际贸易摩擦加剧等风险。