核心观点
　　公司发布2025年三季报，2025年前三季度，公司实现营业收入482.86亿元，较上年同期调整后增长约6.19%；实现归属上市公司股东的净利润21.69亿元，较上年同期调整后下降35.21%；实现扣除非经常性损益的净利润21.10亿元，同比增长2432.10%。整体看来，公司产品交付密集，快速消化年初在手订单；业绩在第三季度已经出现回暖迹象，部分产品回款到账，但由于产品持续交付，应收账款与上期末持平并未消化，相当一部分产品交付后或仍未满足确认条件。已交付产品目前已达到一定规模，四季度或将迎来批量确认回款，全年整体业绩增长值得期待。
　　整体业绩开始转暖，产品或迎批量回款
　　公司发布2025年三季报，2025年前三季度，公司实现营业收入482.86亿元，较上年同期调整后增长约6.19%；实现归属上市公司股东的净利润21.69亿元，较上年同期调整后下降35.21%；实现扣除非经常性损益的净利润21.10亿元，同比增长2432.10%。公司营业收入较上年同期出现小幅增长，归母净利润较上年同期出现较大程度下降主要源于前两季度公司产品销售同比减少。但第三季度，公司营收与归母净利润均出现同比大幅增长，第三季度营收达275.84亿元，同比增长139.04%；归母净利润达12.56亿元，同比增长约169.53%，公司整体业绩已开始出现回暖。期间费用方面，公司2025年前三季度财务费用较上年同期下降约87.41%，主要源于公司本期利息收入同比减少；实现研发费用3.36亿元，同比下降约37.76%，主要源于公司自筹项目研发投入减少。报告期内，公司整体毛利率延续下降趋势，较上期期末下降约0.87pct，达8.03%，处于近年公司毛利率最低位，整体毛利率下降主要源于公司产品交付结构发生变化。
　　报告期内，公司货币资金较上报告期末增长约16.41%，达205.29亿元，同时公司合同资产维持大幅增长，较上报告期末提升约51.66%；应收账款与上期期末基本持平，微增2.63%，达167.76亿元；合同负债较上期期末出现大幅下降，降幅达57.03%，或侧面体现公司正在快速消化在手订单，产品密集交付，但整体仍未达到回款时点。预付账款较上期期末下降约19.66%，但应付科目出现不同程度的增长，其中应付账款较上期期末增长约18.05%，应付票据较上期末增长约56.21%，或说明公司采购备货持续进行，为后续产品批量交付提供稳定保障。整体看来，公司产品交付密集，快速消化年初在手订单；业绩在第三季度已经出现回暖迹象，部分产品回款到账，但由于产品持续交付，应收账款与上期末持平并未消化，相当一部分产品交付后或仍未满足确认条件。已交付产品目前已达到一定规模，四季度或将迎来批量确认回款，全年整体业绩增长值得期待。
　　军贸进入新阶段，型号出口或贡献新增量
　　我国军贸产品在国际市场上的竞争优势正在不断提升。经过几十年的艰苦奋斗，中国军工行业已基本具备“内循环”的技术基础和物质条件，未来10到15年或将是武器装备建设的收获期。“十四五”时期，供给侧与需求侧的变化正有力支撑着行业高景气发展，经过多年的研发投入，我国军工产品部分已经达到国际技术先进水平，军工生产体系建设完备，具备自主可控的能力，产能得到有效扩张，生产流程和效率逐步优化，具备了大规模出口的供给侧条件。当前国际军贸市场对于“质美价优”的高科技武器装备需求日益旺盛，中国军贸国际竞争力有望不断提升。我国军贸市场份额仍然处于低位，未来有较大增长潜力。我国作为世界军事大国，军贸市场相比美俄仍有显著差距。目前俄罗斯是世界上第二大的军火出口供应商，俄式系统占据22%的份额，远远高于我国的5%。俄罗斯军火贸易的市场优势主要还是由于原苏联时期的积累。但从各国的军费支出来看，俄罗斯十年来的军费支出已经低于我国。长期来看，未来俄罗斯更有可能把有限的研发军费用于核技术、洲际导弹、战略核潜艇等不会对外出售的尖端装备，由于其军费投入有限，其可出口的常规武器技术可能相较中美落后，近年来俄罗斯军贸出口比例持续下降。特别是俄乌战争之后，俄式装备的局限性加速显现，未来在全球军贸市场的占有率或将持续萎缩，从而为我国创造新的机遇。
　　据中国青年报报道，3月11日，巴基斯坦空军在卡姆拉举行首批6架歼-10CE接装仪式。巴基斯坦总理伊姆兰·汗出席仪式。这标志着中国新一代航空主战装备已正式列装巴基斯坦空军，实现了中国新一代航空主战装备成体系、成建制出口，是中国航空高新装备出口的又一重要里程碑。歼-10CE战斗机是由航空工业成飞自主研制的全天候、单发、单座、多用途三代+战斗机，具有强大的体系协同作战、强电磁对抗环境下先进的超视距多目标攻击，以及多模式对地精确打击等能力；具有优良的中低空机动格斗、超声速飞行、短距起降、大作战半径、长航程及空中受油能力；装备先进的综合化航空电子系统和武器系统，外挂武器能力强。在我国军贸即将迎来新机遇的背景下，中航成飞更多主力产品或将逐步走上军贸舞台，为公司提供新的业绩增长点。
　　盈利预测与投资评级：整体业绩回暖可期