事件:
　　2025年10月30日，兖矿能源发布2025年第三季度报告：公司于2025年第三季度合并了山东能源集团西北矿业有限公司（“西北矿业”）的财务报表，根据中国会计准则，公司对相关财务数据进行了追溯调整。公司2025前三季度实现营业收入1050亿元，同比-11.64%；归属于上市公司股东净利润71.20亿元，同比减少39%。加权平均ROE为8.33%，同比下降5.9pct。业绩同比下降，主要为煤炭等产品价格同比下降影响。
　　2025Q3，公司实现营业收入382.59亿元，同比-0.3%；归属于上市公司股东净利润23亿元，同比-37%。
　　投资要点:
　　煤炭业务：2025年前三季度，自产煤单位成本同比下滑，但受煤价下滑影响，吨煤盈利同比下降。产销方面，公司2025年前三季度实现商品煤产量13589万吨，同比+6.9%，商品煤销量12644万吨，同比+2.6%，其中，自产煤销量12235万吨，同比+4.7%。价格方面，公司2025年前三季度实现平均吨煤售价507元/吨，同比-23.1%，其中自产煤平均售价503元/吨，同比-21.5%。成本及毛利方面，我们测算公司平均吨煤成本326元/吨，同比-11%，其中自产煤成本319元/吨，同比-5%。公司实现平均吨煤毛利181元/吨，同比-38%，其中自产煤吨煤毛利184元/吨，同比-40%。
　　煤化工业务：煤化一体优势互补，2025年前三季度，煤价下跌、煤化工单位成本同比下滑，煤化工业务单位毛利同比+15%。量端，2025前三季公司化工产品产量734.6万吨，同比+11.6%，销量644.0万吨，同比+8.7%。价格端，2025前三季公司化工产品综合价格为2877元/吨，同比-10.9%。成本及毛利端，2025前三季化工产品单位成本为2119元/吨，同比-17.5%，单位毛利为758元/吨，同比+14.7%。
　　公司出资回购A/H股，控股股东不减持+适时增持。2025年8月29日，公司发布公告称将以集中竞价方式回购股份，其中回购A股人民币0.5-1亿元；H股人民币1.5-4亿元。回购的A股股份将作为库存股，用于公司股权激励，期限3年。回购的H股股份用于减少公司注册资本。回购A股股份的价格不超过17.08元/股；每次回购H股价格不高于回购前5个交易日公司H股股票平均收市价的105%。另外，公司董事、高级管理人员、控股股东未来3个月、未来6个月均无明确的减持计划。
　　三季度西北矿业完成并表，年化看将贡献公司煤矿3000+万吨产量，公司矿业板块核心竞争力进一步强化。西北矿业下辖12家煤炭企业及14宗矿业权(含12宗采矿权、2宗探矿权)，煤炭品种包括动力煤、焦煤，总核定及规划产能达6105万吨/年，其中10座在产矿井年核定产能3605万吨。评估利用口径资源量63.52亿吨、可采储量36.52亿吨。前三季度，西北矿业商品煤产量2507万吨，同比增长382万吨，若年化去看，西北矿业的并表预计将直接贡献公司3000多万吨煤炭增量。此次西北矿业的并表将助力公司完成3亿吨煤炭产能规划目标，进一步强化公司煤炭板块竞争优势。
　　储备项目丰富，未来业绩得以增厚。2023年兖矿能源完成鲁西矿业（核定产能1900万吨），新疆能化（合计核定产能2089万吨）51%股权收购，获取内蒙古霍林河矿区一号井田探矿权，合计新增煤炭资源量266亿吨。收购德国沙尔夫公司，延伸井下采矿及辅助运输设备产业链，成功搭建起欧洲高端装备制造研发平台。截至2024年末，设计产能180万吨/年的万福煤矿已联合试运转（2024年12月），设计产能1000万吨/年的五彩湾四号煤矿计划2025年投产，并力争2026年调增至2300万吨/年。霍林河一号煤矿、刘三圪旦煤矿、嘎鲁图煤矿设计产能分别为700万吨/年、1000万吨/年、800万吨/年，已分别完成初步设计、已获取地质报告批复、已获取地质报告批复，将陆续开工、相继建成。据公司2021年《发展战略纲要》，未来力争5-10年煤炭产量规模达到3亿吨/年，上述项目的有序推进助力公司实现原煤产量3亿吨的目标。
　　盈利预测与投资评级：我们预计公司2025-2027年营业收入分别为1245/1312/1382亿元，同比-11%/+5%/+5%，归母净利润分别为108/126/147亿元，同比-25%/+17%/+17%；EPS分别为1.07/1.26/1.47元，对应当前股价PE为14/12/10倍。考虑到公司项目储备多，未来煤炭产量增长空间大，且高分红高股息彰显投资价值，维持“买入”评级。
　　风险提示：国内外煤价大幅下跌风险；安全生产事故风险；煤化工产品价格大幅下跌风险；煤矿达产进度不及预期风险；收购资产整合不及预期。