Q3业绩超预期，客户集中度进一步下降
　　公司发布三季报，25年前三季度实现营收1288.8亿元，同比+69.6%，归母净利润31亿元，同比+51.2%。前三季度整体毛利率为7.8%，同比-1.92pct。其中25Q3单季度实现营收449.4亿元，同比+22.8%，环比-8.2%，归母净利润12.1亿元，同比+59.5%，环比+15.5%。Q3单季度毛利率从Q2的7.1%提升至8.2%，实现同比和环比增长。公司各项业务齐头并进，多元化布局成效显著，客户结构持续优化，公司前五大客户覆盖多行业领域，收入占比集中度进一步下降，有效增强公司抗风险能力。
　　数据业务高增长，超节点进展超预期
　　高性能计算业务前三季度营收755.2亿元，YoY+70%，占总营收比重达58.6%。其中，数据中心业务凭借公司前瞻性布局和全栈产品能力，持续保持翻倍增长。公司深度绑定国内头部互联网客户，持续提升在核心供应商地位。同时通用服务器和交换机产品销售规模扩大，未来有望优化数据业务毛利率水平。
　　国内超节点进展超预期，渗透率有望加速提升，AIRACK厂商竞争格局有望集中化，盈利能力也将得到提升。公司产品覆盖AI服务器、通用服务器、存储服务器及交换机，打造的算力矩阵已构建起开放兼容的生态系统。前瞻布局AIRack整机柜解决方案，牵头设计符合ETH-X超节点架构（腾讯主推）的整机柜服务器，打造一款集高密度、绿色、智能于一体的三总线架构液冷整机柜系统。
　　ODM业务稳健增长，多业务协同发力
　　智能终端业务前三季度营收458.8亿元，YoY+84%。在智能手机领域，公司预计2025年全年智能手机出货量增长率超30%，研发效率和制造布局共同呈现出来的组织能力，持续稳固公司在全球ODM行业领先的地位。
　　AIoT业务前三季度营收56.7亿元，YoY+73%，为海外客户提供的智能家居及游戏掌机等多品类产品持续放量。
　　汽车及工业产品业务前三季度营收18亿元，YoY+77%。汽车电子业务仍处于战略投入期，在智能座舱、显示屏、智能辅助驾驶三大业务模块均已实现突破，预计今年汽车电子业务收入将会首次突破10亿元。机器人方面，公司积极研发人形机器人领域关键技术，同时收购了昊勤机器人，卡位优势地位。
　　盈利预测与估值
　　考虑到公司数通业务持续景气向上，我们调整盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为43.97亿元、57.75亿元、76.33亿元，对应25年PE为24X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　超节点进度不及预期；下游需求不及预期风险；行业竞争格局加剧风险等