二十届四中全会明确“十五五”规划中科技创新和扩大内需是两大关键。四中全会公报的诸多措辞意味着中央对经济增速仍有相当要求。我们预计2026-2030年的实际经济增速目标或在4.5%-5.0%的区间内，明年经济增速目标或仍设在5%左右。正如我们9月洞察报告所预期的，而后发布的《中共中央关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议》（简称《建议》）则更多体现了经济再平衡。高质量发展的核心在于提升供给质量和扩大需求。从供给端来看，建设现代化产业体系、提高科技自立自强水平、建立全国统一大市场是三大重点所在，其中科技创新是重中之重。从需求端来看，重点放在扩大内需和改善民生上。“投资于人”等提法意味着政策重点或从重供给侧，往需求供给并重的方向发展。尽管从目标优先级的角度来看，供给端的科技创新仍优先于需求端目标。
　　中美关系：贸易冲突在10月升级，随后似乎很快达成共识。10月中美双方在科技管制、稀土出口和船舶停靠费等问题上再次爆发冲突。特朗普一度威胁将在11月1日加征中国商品100%关税。不过在10月24-27日的双方第五轮经贸磋商之后，冲突似乎迅速平息。双方达成共识协议的更多具体内容或要等到月底中美两国元首会晤后揭晓。虽然此轮贸易冲突来去匆匆、我们依然认为中美关税税率在今年年内大概率仍会维持现状，但考虑到特朗普上一任期内一波三折的中美谈判以及当前谈判更多聚焦于短期话题，我们认为明年中美关税冲突仍有突然爆发的可能性。此外，中国对美出口9月同比跌幅收窄但高频数据显示10月情况或恶化。
　　数据回顾和经济展望：虽然三季度经济增速略超预期，但是9月实体经济数据凸显供需不平衡，四季度经济增速或继续放缓。虽然从工业生产来看，供给端9月数据有所改善，但以消费品零售和固定资产投资为代表的内需仍全面走弱。从外需的角度来看，尽管出口数据仍具韧性，前景却存在较大下行风险。此外，低迷通胀在“反内卷”帮助下仅边际改善。高频数据显示10月经济动能并未显著改善。我们预计四季度经济增速将继续下滑。不过在四季度经济增速达到4.4%就可以确保全年经济增速在5%以上的情况下，全年实现5%左右经济目标的难度并不高。
　　政策展望：二十届四中全会公报明确了落实为主、边走边看的宏观政策短期方向。财政政策上重点放在9月起发布的稳投资措施的落实和7-8月促消费政策成效观望。货币政策上或以观望为主：如有需要，今年仍有可能再次降准降息。如果接下来经济运行情况尚可，那么降准降息或被延后到明年一季度。房地产政策短期或以观望此前放松政策成效为主，中期仍有加码空间。
　　汇率展望：我们维持今年年内人民币兑美元汇率或在7.1-7.2的区间内波动，年底点位或更接近7.2的基本判断。
　　投资风险：关税战再升级，中美关系恶化从贸易扩散到其他领域；地缘政治风险；房地产行业迟迟不能企稳；政策推出和成效不及预期；通胀恢复慢于预期