本期投资提示：
　　互联网（云计算、芯片和应用）AI价值重估并未结束。（1）国内来看，二十届四中全会将高水平科技自立自强摆在关键位置，人工智能底层技术（模型、芯片）等自主可控趋势明确；（2）全球来看，下周将迎美股科技巨头微软、Meta、谷歌、苹果、亚马逊等财报，AIcapex指引以及token数的增长是支撑全球AI投资叙事的关键；（3）互联网/大模型AI时代的入口争夺更加明显，或成为AI应用规模化变现的关键。25H2以来，openAI拓展浏览器、电商导购、独立视频，大模型拓展至应用层来变现的战略更加清晰；字节豆包推出了AI购物功能，直接打通抖音商城购物链路；阿里夸克发布AI眼镜，将推“C计划”。我们认为除了基建投入，优质数据积累将是AI应用竞争的重要门票。重点推荐：腾讯控股（AI广告、微信agent、AI游戏）、阿里巴巴（通义千问+平头哥+云计算、电商、夸克）、百度（昆仑芯+百度云+无人驾驶）、快手（可灵、AI广告）、哔哩哔哩（AI广告、视频播客）、美图（AI修图和电商设计）。
　　游戏板块经历调整，Q3过高预期已被消化，估值性价比突出，后续关注（1）华通ST摘帽后板块获得更多资金配置。（2）全球化、年轻化带来增量市场。（3）AI世界模型赋能游戏行业(腾讯3D世界模型开源，李飞飞近期宣布推出RTFM)。重点：（1）华通点点互动增长确定性：9月中国出海手游排行榜中，《WhiteoutSurvival》、《Kingshot》稳居前三；《TastyTravels:MergeGame》排名亦有增长。《奔奔王国》测试反馈较好，已上线IOS、Android、抖音小程序全渠道，9月在没有大推的前提下进入SLG前10。游戏收入规模已在全球前10，SLG游戏长生命周期+利润率提升；在手现金流充沛，支撑探索新业务。（2）赔率角度特别提示哔哩哔哩：AI视频、AI推荐+以及游戏弹性。
　　AI应用：张迪（经验包括阿里搜广推、快手可灵）加盟b站任技术负责人。B站拥有高质量视频数据、高粘性年轻用户群，AI应用布局主要在：视频和广告推荐，AI视频播客。变现的边际变化：（1）游戏：自研搜打撤《逃离鸭科夫》发售三天销量50万份，三国品类年轻化项目《三国百将牌》10月底测试。后续储备：全球发行二次元项目《嘟嘟脸恶作剧》、《三国：谋定天下》海外版本。（3）哔哩哔哩走在扭亏为盈通道上，中期期待15%-20利润率。其余重点推荐：腾讯控股、巨人网络、恺英网络、心动公司，关注神州泰岳、三七互娱、网易等。
　　泡泡玛特近一周股价波动剧烈体现对IP生命周期的分歧，我们认为：1）短期看，25Q4销售旺季季节新品等在海外热度走高。2）北美地区销售情况也受到运输节奏等客观条件影响，目前官网搪胶毛绒仍是售罄，管理层对北美的业务节奏有清晰的预期和愿景。3）中长期：IP长线运营可拉长生命周期。明年区域市场扩张仍在进行。
　　芒果超媒25Q3仍在筑底，但政策拐点和产品拐点已经确立，经营拐点是下一阶段关注重点。当前核心关注：短期关注下周招商会（明年内容供给预期）、综艺《声鸣远扬》上线后的影响力和播放量（而非广告招商短期数据），中长期我们期待：1）会员收入（爆款剧驱动）、广告收入（爆款综艺+消费复苏驱动）超预期的可能性（内容成本固定，利润率弹性大）。2）长视频格局整合的可能。3）短剧时长和收入规模崛起背景下，长剧长综艺新的商业模式（如出海、IP开发、粉丝经济等）。
　　其余重点推荐：网易云音乐、大麦娱乐、上海电影，高股息分众传媒、长江传媒、南方传媒等。
　　风险提示：内容和互联网监管边际趋严风险；项目延期/表现不及预期风险；竞争加剧影响利润率风险；内容公司无法及时适应AI时代变革，在竞争中处于不利地位的风险。