京东双十一首份“成绩单”表现亮眼。京东本次双十一于10月9日晚8点正式开启，并在双十一惊喜开放日上交出首份““成绩单”。央视市场研究数据显示，10月9日至10日，京东APP活跃用户数同比增长47.6%，增速位居行业首位。诸多品类实现销售爆发，截至14日中午12时，家电、手机、数码、电脑等带电品类订单量同比增长超70%。京东独家定制商品数量领先优势也持续扩大，成交额同比增长超10倍。
　　家电家居增速最快，AI科技类产品增长显著。京东官方数据显示，家电家居重磅新品成交额同比增长超4倍，超1000个家电家居品牌的“闪电新品”成交额同比增长超100%。以AI硬件、智能机器人、3D打印机为代表的趋势品类增长显著，智能机器人成交额同比增长5倍、AI眼镜增长超3倍，AI平板增长200%，3D打印机增长120%。
　　优化外卖业务成本端效率，UE持续改善。我们观察到，Q3京东外卖在补贴方面有一定收缓。我们认为，外卖投入规模环比放缓叠加配送效率的提高，京东外卖业务在Q3有望实现UE减亏。在收入端：1）外卖旺季属性或推动Q3外卖整体单量的增长；2）由于没有在本轮补贴中过多加大投入，外卖餐饮类与饮品类订单结构的改善也或带来单价的提升。在成本端，配送效率与补贴精准度的提升有望持续优化成本。
　　JoyAI目标成为可持续的、为产业创造价值的AI。在2025京东全球科技探索者大会上，京东发布了JoyAI大模型。凭着对供应链的深度理解，JoyAI正重构供应链，并深度应用于零售、物流、健康和工业四大产业场景。如在零售场景，提供超50款AI工具，服务超300万商家，每周辅助完成超3000万次经营决策，显著提升全链路经营效率；在物流场景，自研的“狼族”智能物流设备集群已规模化部署超500个物流仓，在人、车、货、场调度中效率提升约20%。
　　看好1）核心零售业务的增长、2）外卖UE改善、3）JoyAI对于京东供应链效率的优化，重申“增持”评级。我们预测公司2025-2027年收入13191/14323/15753亿元，同比增长14%/9%/10%，non-GAAP归母净利309/524/682亿元，同比-35%/69%/30%。基于7.5x 2026e P/E，我们认为京东的合理市值为3928亿元人民币，对应股价为（JD.O）37.2美金和（9618.HK）144.3港币的目标价，重申“增持”评级。
　　风险提示：平台商家生态发展不及预期；消费者消费意愿不及预期；外卖减亏不及预期。