事件概述
　　25H1公司实现收入38.87亿元，同比+5.6%；归母净利润1.81亿元，同比+24.1%。公司业绩依然保持稳健发展态势，连续两年实现收入和利润双增长。
　　分析判断:
　　收入呈向好增长趋势，佳贝艾特及Amalthea表现提升
　　25H1公司收入稳步增长，这一增长主要来源三方面：佳贝艾特在海外市场表现突出、营养品业务持续增长以及公司对Amalthea的战略收购所带来的协同效应释放。
　　分产品看，25H1公司的牛奶粉/羊奶粉/营养品/奶酪、私人品牌及其他的收入分别为9.61/18.65/1.56/9.05亿元，同比-14.9%/+3.1%/+7.0%/+51.6%。细分来看：
　　1）牛奶粉：据尼尔森IQ数据显示，牛奶粉市占率止跌回稳，表明该事业部受过去几年因内部整合及渠道调整等问题的影响已经结束。25Q2公司为增强渠道及品牌优势，实施内码系统并进行分销渠道短期调整。该策略虽导致自家牛奶粉销售暂时下滑，但长远有利于提升竞争力。
　　2）羊奶粉：25H1中国/其他地区的收入分别为13.81/4.83亿元，同比-8.9%/+65.7%，其他地区大幅增长主因佳贝艾特海外表现显著提升，公司实施品牌策略，满足消费者多元需求，提高商业价值，并深耕中东、北美、独联体等市场，保持强劲增长态势；中国地区下降主因公司销售渠道调整，为降低经销商存货及流动资金压力，维持长远健康发展态势。截至6月底，尼尔森数据显示，公司羊奶粉市占率同比提升2.8个百分点，占今年中国进口羊奶粉份额超60%，持续引领整个羊奶粉行业的发展和品类增长。
　　3）营养品：营养品收入稳中有升，锦旗和NC爱益森均表现亮眼，主因明星菌株的市场突破、精准的渠道策略以及强效的品牌营销协同；另外，公司持续通过线上渠道推广及消费者对营养类补剂的需求增加。
　　4）奶酪、私人品牌及其他：25H1收入实现大幅增长，新增各类乳制品业务，主因公司24年10月收购Amalthea剩余股权，使得产品种类更加丰富，提高竞争力，满足市场需要。
　　分区域看，25H1公司在中国/欧洲/中东/南北美洲/东南亚/澳洲/其他地区的收入分别为25.76/7.21/2.96/1.83/0.48/0.39/0.24亿元，同比同比-10.7%/+69.1%/+49.4%/+67.4%/+2.0%/+186.5%/+966.3%，海外市场持续保持强劲增长。
　　毛利率承压，净利率同比提升
　　毛利端来看，25H1公司毛利率为41.9%，同比-1.5pct，主因毛利率较低的羊奶酪业务（6.8%）销售占比提升，因保质期问题而产生的存货拨备同比减少以及优化产品组合，减少供销商回扣。尽管面临利润压力，公司通过提升运营效率、优化产品组合及减少促销支出，部分缓解了毛利率下行趋势。我们预计随着上游供应链优化措施逐步落实，公司将进一步改善毛利率的水平。
　　费用端来看，25H1公司整体费用率显著优化，同比-3.3pct。其中销售费用率为26.1%，同比-3.8pct，主因中国市场推出内码产品并优化分销渠道，长远改善开销效益；管理费用率为7.7%，同比+0.6pct，主因员工成本和专业费用增加，预计25年整体费用持续改善。
　　利润端来看，25H1归母净利润率为4.6%，同比+0.7pct，主要源于佳贝艾特海外表现强劲、分销费用减少及全球供应链改善，存货准备减少。未来供应链与渠道持续调整将进一步控本增效，同时海外业务规模效应也将开辟新利润点，预计25年公司整体利润将保持高双位数增长。
　　“全球化+科研创新+精益管理”对冲外部挑战，开拓全球营养新蓝图
　　25年上半年，面对复杂多变的全球经济形势及竞争加剧的中国婴配粉市场环境，公司通过“全球化+科研创新+精益管理”对冲外部挑战。全球化：自成立以来，澳优坚持全球化发展路线不动摇，25H1澳优国际业务多点开花。据新浪财经显示，除佳贝艾特在三大核心市场的战略性突破外，营养品业务亦成功拓展至海外市场，其中锦旗生物成功进军美国、法国等高端海外市场，跨国订单显著增长。科研创新：据新浪财经显示，上半年科研成果显著，公司成功主办国际羊奶医学研讨会并发布四大创新羊乳原料，实现全球商业化应用，填补市场空白，显著提升竞争壁垒；同时参与国家级重点项目，为产品升级、成本优化奠定基础，支撑长期可持续增长。精益管理：据新浪财经显示，澳优在冲刺业绩的同时持续推进经营模式、组织与文化进化，夯实精细化管理基础，组织效率与效能同步提升。报告期内，公司销售费用率大幅优化，资产周转率持续提升。25年初，澳优经营理念2.0版本落地，深度聚焦销售、供应链、职能三大板块，细化相应行为准则和指引，加速促进业务发展。
　　投资建议
　　展望下半年，面对出生率下滑、环境不确定性及系统过渡期等挑战，公司仍坚定信心，优化战略规划，保持战略定力。根据公司中报，我们预测25-27年收入由77/81/84亿元上调至78.3/82.4/86.2亿元；25-27年归母净利润由3.0/3.5/3.9亿元调整至3.0/3.6/4.3亿元；25-27年EPS由0.17/0.20/0.22元调整至0.17/0.20/0.24元。2025年10月20日收盘价2.22 HKD对应P/E分别为12/10/9倍，维持“增持”评级。
　　风险提示
　　新生儿人口