本期投资提示：
　　2025年9月社会零售总额同比增长3.0%，基本符合市场一致预期。9月“反内卷”和促消费政策进一步显效，消费新动能持续壮大，但去年同期以旧换新国补高基数效应开始显现，增速环比有所放缓。据国家统计局，25年9月社零总额实现4.2万亿元，同比增长3.0%（增速环比-0.4pct，市场一致预期+3.1%），除汽车外消费品零售额同比增长3.2%（增速环比-0.5pct）。
　　线上消费延续强劲增长趋势，渗透率维持高位，线下各业态增速保持同比增长。9月电商平台基本维持外卖补贴力度，部分平台迎来营销投入旺季，叠加双十一大促预热影响线上消费保持强劲增长。根据国家统计局数据测算，25年1-9月全国网上零售额累计增速达9.8%，增速环比+0.2pct，高于社零总体增速5.3pct。9月实物商品网上零售额为10564亿元，同比增长7.3%，增速环比+0.2pct。9月线上渗透率25.2%（去年同期24.2%，25年8月25.7%），线上渗透率同比大幅增长+1.0pct。1-9月，吃、穿、用类商品零售额同比+15.1%/+2.8%/+5.7%，环比+0.1/+0.4/+0.0pct。线下实体零售持续推进门店调改推动经营效率改善，门店模型调优带动销售保持快速增长。线下实体零售持续丰富业态，推动门店模型调改升级，打造自身差异化体验优势重获客流，1-9月份限额以上零售业单位中的便利店/专业店/品牌专卖店/百货店/超市零售额同比+6.4%/+4.8%/+1.5%/+0.9%/+4.4%，增速同比+1.7/+0.8/+3.2/+4.2/+2.0pct。
　　 9月商品零售额同比增长3.3%，餐饮增速环比下滑，服务消费呈现强韧性。据政府官网，9月商务部等9部门印发《关于扩大服务消费的若干政策措施》，从丰富高品质服务供给等5方面提出了19条举措。据国家统计局，9月全国服务业生产指数同比增长5.6%，增速环比持平。1-9月服务零售额同比增长5.2%，环比+0.1pct。按照消费类型分，9月商品零售3.7万亿元，同比增长3.3%，增速环比-0.3pct，其中限额以上商品零售额同比增长2.7%。9月电商平台外卖补贴力度基本维持，而中秋节后置十月使得部分餐饮需求缺失，综合影响下9月餐饮收入达4509亿元，同比增长0.9%，增速环比1.2pct，限上/限下餐饮零售额增速分别为-1.6%/2.0%。9月城乡居民消费需求保持稳定，城镇消费品零售额达3.6万亿元，同比增长2.9%，增速环比-0.3pct；乡村消费品零售额达0.6万亿元，同比增长4.0%，增速环比-0.6pct。
　　去年高基数影响下以旧换新受益品类增速下滑，通讯器材环比加速增长，金价向上突破拉动金银品类维持高增速。受9月以来大厂新机型集中换代影响，通讯器材增速环比大幅提升，据国家统计局，9月通讯/日用/粮油食品/药品/烟酒/饮料+16.2%/+6.8%/+6.3%/+1.9%/+1.6%/-0.8%，增速环比+8.9/-0.9/+0.5/+1.0/+3.9/-3.6pct。9月家具/金银/化妆品/服装/家电/汽车+16.2%/+9.7%/+8.6%/+4.7%/+3.3%/+1.6%，增速环比-2.4/-7.1/+3.5/+1.6/-11.0/+0.8pct。9月去年以旧换新政策启动的高基数效应开始显现，重点受益品类家电和家具增速均出现了较大幅度的环比下滑，化妆品和服装受益于秋冬旺季和双十一预热前置环比改善明显。8月底以来降息信号及地缘风险等因素影响，金价加速上行，驱动金银珠宝社零额增长，但考虑到较去年同期涨幅已达46%（9.30 COMEX黄金期货收盘价），消费者观望情绪影响下消费量有所承压，行业需求分化趋势延续。
　　投资分析意见：25年9月我国消费整体保持稳健，在以旧换新政策高基数影响下仍保持增长韧性，线上消费延续强劲增长。10月各电商平台双十一陆续启动，年底消费旺季即将来临，预计促消费政策效应将持续显现。看好电商与即时零售协同、坚定投入AI的电商板块（阿里巴巴、京东、美团、拼多多），金价驱动下产品力领先的优质黄金珠宝品牌（老铺黄金、菜百股份、潮宏基、周大生），服务消费政策刺激下受益的出行产业链（三峡旅游、长白山、祥源文旅、首旅酒店），推进调改经营效率改善的百货超市板块（永辉超市、重庆百货），海南封关背景下有望受益的免税板块（中国中免、王府井），强化IP战略布局的消费品牌（名创优品），积极推进数字化改革的贸易服务商（小商品城），AI+赋能效率提升的人力资源服务板块（北京人力、科锐国际）。
　　风险提示：①终端消费需求不及预期。②政策落地效果不及预期。③行业竞争加剧