出口链：情绪改善，业绩逐季改善可期，重视板块复苏机会
　　关税安排趋于明朗，利于后续品牌商下单积极性：7/31美国白宫更新对等关税税率安排，越南、印尼、孟加拉、柬埔寨等东南亚纺织制造国关税基本在19%-20%；关税安排的明朗有望对后续品牌商与制造商订单下单的确定性提升带来正向帮助，虽然10/10特朗普再次在社交网络上提出计划针对中国商品加征100%关税，但考虑2018年贸易摩擦后多数制造龙头已经加速推进产能国际化，对美出口主要由东南亚产能供应，因此对纺织制造业龙头增量影响非常有限。
　　大龙头近期季报来看，下游需求有望逐季提振：需求来看，由于大部分品牌商在24年刚刚完成一波补库，叠加关税影响，25H1下单较为谨慎，但关税安排落地后，采购热情有望随品牌商本身真实需求有所提振。美国品牌虽然整体偏谨慎指引，但Nike也在9月末的季报交流会中表示全球去库有序推进：6-8月季报收入及毛利率略超预期，并指引25假日购物季、26春季订货会同比都为正向增长（除大中华区），对应全财年批发收入正增长，但直营（包括电商）仍有下滑压力；去库进度方面符合预期，北美及EMEA市场库存量下降、老货占比接近正常水平，大中华区库存-11%，但仍在继续提升动销+改善库龄，APLA市场库存+高单位数，仍需推动去库。
　　部分制造龙头Q3已看到业绩改善趋势。上游纱线端Q3有望率先感受到需求回暖，较Q2增长提速，如新澳股份在羊毛价格上涨背景下25下半年有望迎来量价齐升，利润弹性值得期待，百隆东方也有望看到订单量增带动下的Q3收入正增长和良好的毛利率表现带来的利润弹性；辅料环节，伟星股份Q3接单情况也较Q2有所好转，压力环比减轻，预计Q4回到正增长轨道；成品环节，华利集团Q3有望保持稳健的收入增长，但由于新厂爬坡，利润率同比预计仍有回落；开润股份受益印尼稀缺产能，预计Q3保持收入双位数增长的同时成衣产能利用率上行带动利润率继续同比提升。
　　投资主线：1）Nike、Adidas、Uniqlo为代表的运动、休闲品牌龙头的核心供应商，包括制衣龙头中的申洲国际（25年PE 13.4X）、晶苑国际（25年PE10.8X）、开润股份（25年PE 15.3X）、健盛集团（25年PE 10.9X），制鞋龙头中的华利集团（25年PE 17.6X）、九兴控股（25年PE 10.3X）、裕元集团（25年PE 6.9X）；2）短期订单已见到改善势头、中期凭借自身优势不断提升市占率的上游制造龙头，包括新澳股份（25年PE 12.8X，原材料价格9月急涨有望带动利润弹性）、伟星股份（25年PE 18.6X）、百隆东方（25年PE 12.4X）。
　　品牌服饰：景气分化，聚焦稳健成长个股
　　品牌服饰表现延续Q2的分化趋势：从服装鞋帽、针纺织品社零数据来看，Q3环比Q2略有降速，来自线下客流的波动以及线上仍然较为激烈的竞争，从消费者信心指数来看，逐季有小幅度的恢复，但消费者仍然偏向理性决策，关注产品功能属性及质价比；个股表现来看，基本延续上半年分化趋势，功能性、高性价比服饰零售表现相对平稳。
　　投资主线：1）港股运动、功能服饰预计持续体现韧性：推荐安踏体育（25年PE 16.5X，主品牌成长韧性凸显，户外品牌矩阵持续靓丽增长）、波司登（26/3/31财年12.2X，羽绒服龙头业绩成长韧性凸显）、李宁（25年PE 16.5X，奥运资源推动品宣加码，大股东增持展现信心）、特步国际（25年PE 10.9X，跑步领军品牌，特步牌稳健Saucony高增）、361度（25年PE 8.8X，高性价比大众运动龙头增速持续领跑）、滔搏（25年PE 14.1X，25年随线下零售环境修复有望展现利润弹性）。2）自身业务运营发生积极变化或保持积极扩张势头、估值具备吸引力的行业龙头：海澜之家（25年PE 13.1X，主业高股息同时京东奥莱业务拓店顺畅打造新成长曲线）、稳健医疗（25年PE 22.0X，全棉时代业务围绕五大核心品类建立产品心智，线上高增线下积极拓店，有望间接受益生育补贴）、锦泓集团（25年PE 11.7X，积极通过新店态、新品类推动TW品牌线下提效，IP授权及云锦业务高增）。3）业绩表现稳健的高股息龙头：江南布衣（FY269.3X）、罗莱生活（25年PE14.3X）、水星家纺（25年PE11.8X）。
　　风险提示：1）品牌服装类公司：消费力复苏不及预期，天气影响消费动力；2）纺织制造类公司：贸易摩擦带来出口需求下滑，大宗商品价格波动带来的原材料成本波动，汇率意外波动。