核心观点
　　（1）黄金：降息逻辑是四季度核心支撑；长期逻辑不变，中枢将继续上移；阶段性关注美国经济增长态势的扰动。展望四季度，随着美联储9月重启降息后，在当下美国通胀抬升力度相对温和、就业市场存有下行风险的背景下，美联储年内尚有2次左右的降息预期，叠加四季度美联储主席提名人选即将确定，特朗普对美联储的控制力度或将大幅提升，为远期降息提供想象空间，因此四季度流动性宽松将是黄金价格上涨的核心支撑因素之一。同时，美国政府债务规模的持续攀升、全球地缘局势仍旧复杂、逆全球化加剧等，将使得为应对美元信用走弱和全球地缘政治博弈加剧的对冲需求持续存在，全球央行等机构的购金趋势延续，黄金的货币属性和避险属性将会从中长期角度继续支撑金价中枢上行。
　　但进入四季度，也需注意，虽然关税政策的落地实施和就业市场的下行风险将对美国经济增长构成一定负面影响，可能导致美国经济存在阶段性走弱风险；但从经济层面而言，美国经济尚未有明显走弱的迹象，在美联储9月启动预防式降息以及未来仍有降息空间下，加上特朗普政府“大而美”税收与支出法案的逐步实施，有望对冲部分经济的走弱风险，因此美国经济整体或呈现中性增长甚至有一定软着陆预期，可能会对黄金的上行节奏构成扰动。
　　（2）白银：降息逻辑和软着陆预期下，银价有望挑战历史新高；但在经历近期的加速上涨后，估值显著回升，需警惕波动加剧风险。展望四季度，我们认为随着美联储9月启动预防式降息，除了流动性宽松的宏观环境将利好白银的金融属性外，持续的降息也可能使得市场对美国经济软着陆的预期走强，利好白银工业品属性，从而强化白银弹性，助力银价挑战历史新高。另一方面，全球白银供需失衡格局延续和工业用银需求维持高位水平，基本面因素亦会进一步支撑银价。但在近期资金大幅流入驱动下，银价加速上涨后，估值水平显著回升，因此四季度白银价格仍可能会由于实物需求边际放缓、投机资金撤退等因素出现剧烈波动的风险。
　　风险提示
　　关税政策/对内减税政策的变化、美国经济增长不确定性、美联储降息空间遭压减、地缘/政治/金融风险等。