航空机场：暑运需求承压致量增价跌，油价下跌缓解成本压力
　　航空：暑运民航客座率高位运行、票价同比下滑，油价同比下跌缓解成本压力，预计航空盈利整体略有改善。1）25年7-8月累计ASK：国航、南航、东航、春秋、吉祥ASK同比24年同期分别+2%、+6%、+7%、+11%、-3%。2）25年7-8月累计客座率：国航、南航、东航、春秋、吉祥累计客座率分别为82%、86%、87%、93%、87%，同比24年同期分别+0.4、+0.2、+1.6、-0.7、+0.3pct。3）票价：根据航班管家，暑期7-8月国内线经济舱平均票价同比下滑6.4%。4）油价：25Q3航空煤油平均价格为5623元/吨，环比+3%，同比-11%。5）汇率：9月26日美元兑人民币中间价7.1152，人民币较25Q2末升值约0.6%，航司或录得汇兑净收益。
　　机场：随着国际航线旅客吞吐量恢复，机场商业持续好转，机场业绩持续修复。25年7-8月上海机场、白云机场旅客量分别为2411、1446万人次，恢复至19年同期的114%、113%，其中国内旅客量恢复至19年同期的121%、120%，国际及地区旅客量恢复至19年同期的102%、91%。
　　快递：顺丰件量持续领跑行业，反内卷背景下加盟快递价格有所修复
　　上游商流：2025年1-8月社零总额32.39万亿，同比+4.6%，实物商品网上零售额累计8.1万亿，同比+6.4%，前8个月实物商品网购渗透率为25.0%。
　　行业情况：2025年1-8月快递业务量累计完成1282.0亿件，同比增长17.8%；1-8月快递业务收入累计完成9583.7亿元，同比增长9.2%。根据国家邮政局和交通运输部发布的数据，我们估算2025年Q3行业件量同比有望延续双位数增长，预计增速为13%左右。2025年7月以来在反内卷的背景下，截至目前已宣布涨价省市快递量市占率占全国超90%，加盟商经营承压或将改善，快递业绩及板块情绪有望实现阶段性修复。顺丰2025年以来得益于营运优化何激活经营，Q3件量增速持续领先，Q3业绩有望表现稳健。
　　航运：油散供需改善，集运旺季不旺
　　油运：OPEC+增产带动VLCC运价大幅向上，但利润贡献会滞后。25Q3，VLCC运价4.6万美元/天，同比大幅增长47%，但由于核心涨幅都是9月份贡献，前推一个月，25年6-8月VLCC均价3.5万美元/天，同比上涨11%。OPEC+今年连续增产，带动油运需求侧回暖，供给侧来看，美国对俄罗斯和伊朗的油轮制裁带动供给侧收紧，供需关系持续改善，后续运价回升可期。
　　集运：CCFI指数均值大幅下降，三季度旺季不旺。25Q3，外贸集运CCFI指数均值1205点，同比下降40%，环比小幅增长4%，我们认为导致旺季不旺的核心原因，一方面是是需求侧面临美国高额关税等政策增加了贸易成本和不确定性，不仅抑制了长期需求，还导致此前出现“抢运潮”，透支了第三季度的出货量；另一方面全球集装箱船队运力持续增长，但有效需求不足，导致舱位宽松。内贸方面，PDCI指数1058点，同比增长11%，受益于行业自去年下半年起将内贸运力大量外租，内贸船队供需关系持续改善，Q3运价依然坚挺。
　　干散：景气改善，静待旺季来临。25Q3，BDI指数1972点，同比增长5%，环比增长34%；其中BSI指数1349点，同比+2%，环比+40%。我们认为，第三季度末，运输铁矿石和煤炭为主的海岬型船运价指数显著上涨，其日均收益大幅增加；巴拿马型船运价也结束连续下跌并反弹，对BDI指数形成有力支撑。
　　跨境物流：焦煤价格反弹驱动贸易盈利环比改善，运力增长驱动空运业绩增长
　　嘉友国际：非洲市场稳健增长，焦煤价格反弹驱动三季度供应链贸易单吨毛利修复，预计Q3业绩环比继续改善、同比正增长。2025年7-8月，甘其毛都口岸进口煤炭量约676万吨，同比-5%，进口铜精粉约28万吨，同比+92%。25Q3（截至9月23日），蒙5原煤甘其毛都口岸提货价平均约910元/吨，环比Q2均价增长124元/吨；短盘运费平均为63元/吨，环比+5%，同比-38%，预计三季度公司焦煤供应链贸易单吨毛利环比改善。
　　航空货运：三季度运力明显增长，新关税政策下运价企稳，预计空运盈利稳健增长。25Q3（截至9月22日）上海出境空运运价指数（BAI80）平均为4468点，同比-6%，环比-0.1%。2025年4-8月，东航物流、国货航分别引进4、3架宽体全货机，三季度运力明显增长。
　　高股息：Q3内需略有改善
　　公路：车流回暖，支撑收费公路主业盈利改善。25Q3（截至9月21日）高速公路货车周均通行量5453万辆/周，同比+3.3%、环比+1.8%，预计高速公路公司三季度盈利同比略有改善。
　　铁路：全国运保持平稳，广深有所下滑。2025年Q3全国铁路客流量我们预计同比+7%，其中7-8月广深铁路旅客发送量同比-16%，主要原因我们认为是，广汕高铁、梅龙高铁等新线路开通，直接分流了前往潮汕、梅州等方向的跨线动车客源；广惠城际与广肇城际贯通运营，覆盖了广州南部和东莞市区等广深城际未深入的区域，吸引了大量广州与东莞间的通勤客流。
　　港口：港口吞吐量保持稳定。25Q3港口货物吞吐量我们预计同比+4%，其中外贸货物吞吐量同比+4%，集装箱吞吐量同比+3%。
　　投资建议
　　1）快递物流：7月反内卷以