维持增持评级。考虑公司直营及海外业务亏损加剧，下调2025/26/27年EPS至0.85/0.94/1.13（-0.08/-0.18/-0.18）元。由于25年公司仍处于组织调整和资产梳理阶段，仍需确认部分费用，因此以26年业绩为估值基准。考虑公司为行业龙头，且业绩改善空间大，给予2026年高于行业平均的32.3xPE估值，上调目标价至30.35元。
　　业绩简述：25H1实现营收65.26亿/-5.31%，归母净利润3.71亿/-56.27%，归母扣非净利润4.09亿/+5.17%。其中：25Q2单季营收35.85亿/-2.74%，归母净利润3.35亿/-49.12%，归母扣非净利润3.82亿/+17%。
　　直营经营数据改善，但尚未体现到利润端。①经营数据：25Q2单季：有限服务RevPAR-5%yoy，其中：直营RP-1.3%，加盟RP-5.3%，OCC+0.28pct，ADR-5.7%。②直营业务经营数据层面有实质性改善：1）本季整体RP-5%，略高于华住和亚朵，符合预期。2）拆分量价以价换量保OCC策略清晰，OCC同比为正。3）直营RP仅-1.3%远好于加盟-5.2%yoy，结合直营门店本季净减少40家，初步判断为亏损直营门店关店加速。③25H1新开673家，关闭293家，净增380家，符合预期。
　　效率端优化稳步推进，但海外经营亏损仍有待改善。①资本结构优化终于在本季体现出较为明显的利息费用节省：1）25Q2单季度利息同比减少4253万，25H1合计减少1.02亿元；2）利息费用降幅符合此前预期。②国内经营利润同比持平，海外成本提升导致增亏：1）国内有限服务酒店归母净利润5.8亿/-33.8%，海外亏损3.55亿，24H1为亏损1.8亿。2）国内业务若剔除出售资产收益24H1归母净利润为5.57亿，25H1为5.66亿（均剔除投资收益），基本持平。但也应考虑到国内有铂涛20%少数股权增量业绩的贡献。3）海外亏损扩大，与海外业务调整有关。③考虑到国内市场环境，酒店板块的底部位置，以及公司对数据反应的钝化，后续若服务消费有更多催化，锦江基本面和估值或将皆有改善。
　　风险提示：经济波动影响需求，组织架构整合，效率提升不及预期。