核心要点：
　　点亮核药蓝海市场，创新药械铸就成长新基石
　　公司加大创新转型，根据2024年年报披露，共布局47项目创新管线，治疗领域聚焦核药抗肿瘤诊疗、心脑血管精准介入诊疗，两大领域项目数量分别为14个、12个，合计占比达到56%。同时产异化布局呼吸及危重症和五官科领域，在研项目占比合计达到30%。
　　核药领域公司建立了完整的产业链，在产业布局深度及产品管线广度等方面形成了稳固的竞争优势，截至2025年上半年，已获批上市产品易甘泰快速放量，同时4款产品处于三期临床阶段。心脑血管精准介入诊疗板块，公司围绕通路管理、结构性心脏病及心衰三个方向进行全方位布局，搭建高端医疗器械产品集群。呼吸及危重症领域，全球创新产品STC3141脓毒症的II期临床研究成功达到主要临床终点。
　　集采影响有望出清，创新管线业绩持续兑现
　　公司业绩呈现稳健增长，根据2025年中期业绩报告，2025年上半年实现营业收入61.1亿元（以下货币单位均为港币），同比增长约1.0%，撇除第十批集采的影响，人民币口径营业收入同比上涨约13.0%，创新和高壁垒产品收入占比达到51%，同比提升了14.9个百分点，公司创新产品保持快速增长，有效对冲短期集采压力。归母净利润11.69亿元，同比下降24.2%。剔除Telix投资收益影响（2025上半年为1.51亿元，同比下降68%），归母净利润为10.2亿元，同比下降5.9%。2025年上半年核药及心脑血管介入诊疗、五官科板块营业收入呈现快速增长，呼吸及危重保持平稳增长，心脑血管急救、生物科技板块营业收入呈现下降。制药科技实现营业收入38.45亿元，同比增长1.9%。其中，呼吸及危重症板块实现营业收入10.47亿元，同比增长8.7%；五官科板实现营业收入14.95亿元，同比增长21.4%；心脑血管急救板块实现营业收入9.04亿元，同比下降22.5%。核药抗肿瘤诊疗及心脑血管精准介入诊疗科技产品实现营业收入5.78亿元，同比增长68.5%，其中核药抗肿瘤板块实现营业收入4.22亿元，同比增长103.9%。生物科技产品实现营业收入16.84亿元，同比下降12.8%。
　　投资建议
　　公司存量产品集采影响逐步出清，同时核药管线处于快速放量期，有望带动业绩恢复增长，同时呼吸及危重症领域全球创新产品STC3141脓毒症II期临床研究成功达到主要临床终点，拟国内外同步推进三期临床，后续海外合作值得期待。我们预计2025-2027年营业收入同比增速分别为0.2%/12.8%/13.9%，归母净利润分别为20.1/22.92/26.76亿元（以下货币单位均为港币），同比增速分别为-18.6%/14%/16.8%，EPS分别为0.57/0.65/0.75元，2025年9月16日股价对应2025-2027年PE分别为15.5/13.6/11.6倍，低于可比公司均值，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　创新药临床数据低于预期风险；或有商誉减值风险；核药竞争格局加剧风险；国内医药生物政策低于预期风险；中美生物技术博弈相关风险；国际地缘冲突风险。