核心观点
　　公司发布2025年半年报，业绩低于预期，主要由于国内临床运营业务受行业周期变化、国内订单价格调整、部分项目取消或主动终止等因素影响，收入及毛利率短期承压。随着公司上半年净新签订单金额实现良好增长，以及国内供给端逐步优化，未来业绩有望逐步企稳改善。国内医药研发需求端逐步恢复，有望利好公司订单增长及价格企稳。公司上半年海外业务持续发力，并持续通过内生扩张+并购整合方式加强海外临床运营。
　　事件
　　公司发布2025年半年报，业绩低于预期
　　8月28日，公司发布2025年半年报，2025年上半年实现：1）营业收入32.50亿元，同比下降3.21%；2）归母净利润3.83亿元，同比下降22.22%；3）扣非归母净利润2.11亿元，同比下降67.09%。4）基本每股收益0.45元。业绩低于预期。
　　简评
　　上半年收入及毛利率同比承压，25Q2环比改善
　　2025年第二季度，公司实现营业收入16.86亿元，同比下降0.69%，环比增加7.81%；归母净利润2.18亿元，同比下降15.48%，环比增加31.67%；扣非归母净利润1.08亿元，同比下降67.85%，环比增加5.96%。25Q2及25H1公司收入端表现低于预期，主要由于公司临床试验技术服务（CTS）板块受行业周期变化、国内订单价格调整、部分项目取消或主动终止等因素影响，收入同比下滑所致；利润端表现低于预期，主要由于公司CTS和临床试验相关及实验室服务（CRLS）板块毛利率同比明显下滑所致。与25Q1相比，25Q2公司业绩环比增长，体现公司业务改善趋势。
　　境外收入保持增长，深化全球服务能力。公司持续加强全球布局和服务能力，在美国、欧洲、中东、非洲、日韩等地都拥有较大规模的团队。从地域角度，上半年公司境内主营业务收入16.38亿元，同比下降10.1%；境外主营业务收入15.41亿元，同比增长4.6%，境外收入增长主要受益于公司继续深化全球布局和服务能力，持续拓展海外业务，加速国际化进程，海外临床业务继续保持快速增长，临床试验技术服务板块境外收入同比增加。2025年7月，公司宣布收购日本CRO公司Micron。此次收购为公司带来了成熟的日本本土团队，扩大公司在日本和亚太地区的客户覆盖，提升影像分析的业务能力和行业影响力。
　　持续数字化及智能化投入，加强AI技术应用。公司将数字化、智能化技术的开发与应用作为自身发展的重要战略，从而提高业务效率，并打开潜在的新业务机遇。上半年公司成立数据治理团队，陆续上线客户管理、项目运营、人员管理等多个数字化产品，有效推进了数字化管理，未来将全面推行公司数据治理工作，融合AI技术进一步提升数字化水平。公司数字化中心研发推出了基于大语言模型（LLM）的脱敏工具，可以高效地完成特定敏感信息的处理，得到了客户的高度认可，未来作为公司人工智能产品推向市场。
　　临床试验技术服务（CTS）：收入及毛利率短期承压，海外临床运营增长较快
　　公司CTS业务上半年实现收入14.70亿元，同比下降10.2%。同比下降主要由于：1）行业周期和结构性变化导致上半年执行的国内创新药临床试验整体工作量有所下降；2）受国内行业竞争格局影响，国内临床运营新签订单的平均单价有所下滑；3）公司部分国内创新药临床运营订单被取消，同时有部分订单因客户资金问题被主动终止。毛利率来看，上半年CTS业务毛利率为22.8%，同比下降15.6pct，主要由于：1）上半年临床运营业务执行订单价格同比下滑；2）订单取消和主动终止导致收入调减，影响毛利率表现。医疗器械、医学注册、医学翻译等板块内其他业务毛利率相对保持稳定。
　　上半年，公司海外临床运营业务呈现较快增长趋势，在北美的临床运营业务收入持续快速增长；今年下半年预计将会有较大体量的新签订单增量贡献。除临床运营业务外，板块内临床注册业务上半年恢复明显，收入同比增长超过20%，且增长态势有望延续，主要受益于前端需求的回暖，尤其是国内和海外IND相关的需求。板块内医疗器械、药物警戒业务上半年继续实现增长，一定程度上抵消了国内临床运营业务的影响。医学翻译等其他业务上半年表现较为稳定。
　　临床试验相关服务及实验室服务（CRLS）：SMO业务带动收入增长，期待实验室业务毛利率提升
　　公司CRLS业务上半年实现收入17.10亿元，同比增长3.1%，主要受益于SMO业务增长及数统业务稳健表现。毛利率35.1%，同比下降4.8pct，主要由于SMO收入增长相对较快而毛利率低于板块平均水平，拉低整体毛利率。
　　分业务来看：1）SMO业务上半年实现良好增长，主要受益于充足的业务需求，尤其是来自于跨国药企的订单需求；毛利率同比保持稳定。2）数统业务收入相对稳健，毛利率同比有所下滑，主要由于成本较高的海外执行团队占比增加和盈利能力稍低的国内业务占比有所提升。3）实验室服务收入同比略有下降，主要由于方达控股美国业务复苏慢于预期，以及国内行业竞争激烈所致；毛利率同比相对稳定，预计未来产能利用率提升后将带动毛利率提升。4）医学影像业务受益于肿瘤临床项目的需求增加，收入有所