核心观点
　　2025年上半年，公募代销市场继续呈现“ETF驱动、债基稳增、主动权益承压”的格局。股票ETF与债券型基金仍是代销规模增长的主要推动力，而主动权益类产品在市场回暖背景下仍显疲软。从机构类型看，银行在固收与主动权益领域仍占主导，25H1在代销股指产品上奋起直追；券商在股票ETF代销中保持领先，三方机构则在固收与指数产品中持续发力。未来，提升投资者获得感、优化资产配置与投顾服务，仍是行业健康发展的关键。
　　事件
　　2025年9月12日，中国证券投资基金业协会披露2025年上半年基金销售机构公募基金销售保有规模数据。
　　数据显示，公募基金代销（前100名机构，下同）非货基金保有规模10.2万亿，较去年同期增加15.1%，较前期增加6.9%；权益基金保有规模5.14万亿，较去年同期增加8.6%，较前期增加5.9%；股票指数基金保有规模1.95万亿，较去年同期增加43.5%，较前期增加14.6%。
　　简评
　　2025年上半年公募基金代销市场呈现出与之前季度披露数据不同的结构性分化。即使是同类型渠道，在同一产品品类上的增速差异显著，差异化或是本期数据最有意思的特征，我们认为这一新特征源于三大核心因素的叠加：
　　一是市场结构性行情驱动：自2024年“924”行情后权益市场回暖，今年债市波动加大，市场观点分歧加大，但不同机构对行情的响应策略不同，市场行情的波动性带来了渠道间的差异。
　　二是客户禀赋的深层约束：渠道的客群结构（机构客户占比vs零售客户占比）决定了其应对市场变化的能力，渠道&机构难以脱离自身客群特质逆向选择，因此客户行为直接定义了业务边界，比如零售占比高，顺势而为的代销渠道在面临市场反弹时，客户的“回本赎回”或导致在市场转暖背景下的主动权益规模不降反升等。
　　三是机构间战略主动分化：在公募基金高质量发展、券商分类评价、公募佣金新规、公募销售费用新规等外部因素驱动下，头部机构与中小代销平台寻求差异化平衡，有的坚守稳健配置，有的激进拥抱权益，战略选择进一步加剧了行业格局的洗牌。是迎合客户的需求顺势而为还是回归财富管理初心坚持从配置策略出发？是主动调节客户结构还是全渠道&全品类布局？是要规模还是要利润？不同的战略选择部分体现在了本期的数据里。
　　总结券商、银行、三方25H1代销数据特点：
　　券商以权益和指数为核心特征。券商渠道在资本市场回暖中展现出鲜明的业务特色，其增长动力高度集中于被动投资领域。2025年上半年，券商渠道非货币基金销售保有规模达2.09万亿元，环比增长9.4%，增速领先各渠道。这一增长主要由股票指数基金驱动，该类产品规模突破1.08万亿元，环比增长9.9%，占据全市场55%以上的份额，显示出券商在指数产品领域的绝对优势。
　　具体来看，头部券商表现尤为突出。中信证券股票指数基金保有规模达1223亿元，华泰证券也达到1150亿元，两家机构合计规模超过许多银行的总和，形成显著的头部效应。与此形成对比的是，券商行业主动权益类产品保有规模持续收缩至3278亿元，环比下降3.5%，占权益类产品的比重降至三类渠道中最低水平。
　　银行在固收与主动权益领域继续占据主导地位，同时正奋力追赶股指产品。银行渠道凭借其庞大的客户基础和渠道优势，在传统领域保持主导地位的同时，积极拓展被动投资业务。从规模绝对值来看，银行在传统主动权益、固收等优势领域依然稳固，其固收类产品代销规模达22,488亿元，主动权益产品规模为18,802亿元，两者在前100家机构中的占比均保持领先，是其业务的基本盘。而与此同时，银行代销的股票指数基金规模在2025年上半年达到2,667亿元，环比增加38.7%，同比增速更是高达99.2%，增速在所有机构类型中最高。
　　以招行为代表，招商银行2025年上半年非货代销规模仍录得10,419亿元，环比增长9.6%，同比增加20.9%，增速显著高于银行渠道整体水平（4.3%、8.7%），彰显其强大的客群经营与财富管理能力。其业务结构反映了行业的变革与银行的应对：一方面，其传统优势领域依然坚实，主动权益类保有规模达4,185亿元，虽同比微降1.7%，但环比增长18.8%，且体量仍稳居行业前列，借长赢计划和启明星等战略走出自身特色，同时固收类产品保有规模5,499亿元，环比+1.9%，同比+39.4%，业务优势稳固；另一方面，招行股票指数基金保有规模增长至735亿元，环比大增26.3%，同比激增75.4%，成为其新的增长引擎。
　　三方代销在整体增长背后呈现分化，“流量生态”与“机构业务”成为驱动增长的双引擎。2025年上半年，第三方渠道非货保有规模达3.56万亿元，环比增长8.9%，但其内部增长逻辑或已分化为两种模式。
　　以蚂蚁基金为代表的流量巨头，展现了其“全能型平台”的能力，非货代销保有规模增至1.57万亿元，环比增长7.9%。其股票指数基金规模（3910亿元）以22.1%的环比高增和47.7%的同比增速，证明了其强大的用户转化能力；固收类产品（7446亿元）作为压舱石环比增长4.3%；主动权益（4319亿元）环比略增3.2%；其增长