本周行情复盘：保险指数下跌0.73%，跑输大盘2.11pct。保险个股表现分化，阳光+6.53%，友邦+5.79%，财险+3.48%，太平+2.76%，新华+0.25%，平安0.38%，太保-1.89%，人保-1.91%，国寿-2.02%，众安-4%。10年期国债收益率1.87%，较上周末+4bp。
　　本周动态：
　　（1）中国太保：9月10日，公司公告拟发行于2030年到期的零息可转债155.56亿港元，初始转换价为每股H股39.04港元（可予调整）。
　　太保发行可转债点评：
　　根据公告，若拟发行的可转债全部行使转换权，可转换为3.98亿股H股，约占公告日H股的14.36%以及总股本的4.14%，约占转换后H股的12.55%及总股本的3.98%。
　　截至9月10日，中国太保H收盘价为32.2港元，转换价较收盘价高出21.24%，结合无息安排，我们认为此次可转债本质上类似于“看涨期权”，或彰显公司对未来经营发展及股价走势逐步向好的信心。
　　从资本充足度来看，截至2025H1，太保集团综合/核心偿付能力充足率分别为264%/190%，较上年末均高出8pct，远高于偿付能力监管红线（100%/50%），公司资本充足、偿付能力表现良好。根据公告，公司拟将债券发行所得金额用于支持保险主业以及“大康养、人工智能+、国际化”三大战略。
　　2025H1公司实现归母净利润同比+11%至279亿元。其中寿险NBV可比口径下同比+32.3%至95亿元，新单增长同时价值率亦有优化；财险方面整体保费略有增长，COR同比改善；投资端预计受基数与FVTPL债影响略有承压。从基本面来看，公司虽然投资同比依旧略有承压，但环比投资端显著向好，带动业绩增速扭正。展望全年，公司基数压力在同业居于中位水平，业绩增速预期或主要挂钩权益市场表现。长期视角来看，公司负债成本处于同业较优水平，“利差”风险相对可控，同时跨周期资管配置能力预计相对领先。当前公司估值横向对比具备性价比，建议持续关注。
　　投资建议：展望Q3，若权益市场9月维持当前景气度，结构性行情机遇或带动部分积极、灵活配置权益资产的险企“扛住”高基数压力，实现业绩正增。从更长期的维度来看，分红险转型持续深化提升负债端资金风偏，偿付能力松绑等监管利好变动催化，我们预计保险行业权益配置中枢有望上行，且有利于长期投资回报水平提升，从资产端缓解利差损压力。同时负债端在预定利率动态调整、报行合一、结构优化等多措并举下，负债成本有望持续下行。综合来看，我们认为当前保险行业经营质量逐步改善，稳中向好。
　　人身险标的PEV估值：
　　A股：国寿0.75x、新华0.71x、平安0.7x、太保0.61x。
　　H股：平安0.68x、新华0.54x、太保0.52x、阳光0.47x、国寿0.44x、太平0.31x、友邦1.39x、保诚1.02x。
　　财险标的PB估值：财险1.37x、人保A1.27x、人保H1.01x、众安1.28x、中国再保险0.59x。
　　推荐顺序：中国太保、中国人寿H、中国人保H、阳光保险H。若权益市场持续超预期，推荐新华保险H；若地产出现回暖信号，推荐中国平安。
　　风险提示：政策变动、权益市场波动、长端利率下行、改革不及预期