25H1盈利强劲，扣非归母净利创历史同期最高
　　2025H1公司实现营业收入28.41亿元，同比+109.48%；实现归母净利润5.47亿元，同比+214.32%；实现扣非归母净利润5.63亿元，同比+250.48%，为历史同期最高值。25Q2实现净利润3.16亿元，同比+161.04%，环比+36.63%。Q2业绩持续高增，25H1业绩亮眼。
　　欧洲海风拍卖招标持续高景气，公司海工订单充足&交付增长
　　欧洲海风拍卖及招标进入高景气上行周期。根据公司中报，2024年全球海上风电拍卖总量达56.3GW，创历史新高，其中欧洲贡献23.2GW（占41.2%）；GWEC预计未来两年内全球还将新增100GW拍卖容量。根据投关活动记录，预计欧洲2025年的拍卖容量较年初34.7GW上调至48.2GW，继续扮演全球核心市场(占6成以上)，其中固定式约37.4GW（约78%）、浮式约10.8GW（约22%），拍卖高度集中在少数大国。
　　拍卖转化装机，充沛需求为公司订单赋能。我们预计，2024年的授标量有望陆续转化为未来几年海风在建与并网，2025年，伴随英国AR7拍卖年内预期落地、丹麦重启3GW海风招标、波兰启动4GW海风招标、法国启动AO10轮次拍卖等陆续释放，拍卖陆续转化为装机需求，充沛的需求转化为订单，为出海扩容。同时，看好公司欧洲新区域突破，后续有望获取新客户订单。
　　在手订单覆盖未来两年交付，交付可视化高。2025年以来，公司累计签单金额近30亿元，海外海风订单快速增长，在手海外海工订单累计总金额超100亿元，项目覆盖欧洲北海、波罗的海多个海上风电项目群，预计主要集中在未来两年交付。公司长期锁产协议已规划至2030年，包含40万吨锁产计划，将陆续落地执行。
　　海外交付持续增长，预期未来进一步提升。25H1公司海外海工发运量同比增长超一倍，出口业务收入占比近80%，相较去年同期提升23pct，收入规模同比增长近200%，海外交付量&收入持续增长。我们预计，伴随公司在手订单陆续发货，预计25-27年海外海工交付量将持续提升。
　　产品供应商向系统服务商转型，特种航运/船舶建造/漂浮式新产品等构筑公司新增长曲线
　　公司持续扩大布局，服务范围“由海工装备产品制造发展新增远洋特种运输、船舶设计与建造、境外风电母港运营、新能源开发与运营”等多个新增长曲线，正全力推动“从产品供应商向系统服务商”的有效转型。
　　特种航运方面，公司25H1海外交付全部采用DAP交付模式，顺利完成16批次全流程承运任务，并持续深入船型研发，结合自运经验及市场钻研，截至目前已成功研发3个海风装备运输特种船型。
　　船舶建造方面，公司首批自建的2艘超大型甲板运输船将于2025年年内下水，首条有望2026年上半年启动首航，为公司海外客户承运公司建造的海上风电基础产品。此外，公司突破性与韩国某航运公司签署首个海外重型甲板运输船建造合同，预计将设计、建造、交付一艘23000DWT（载重吨）重型风电甲板运输船，折人民币3亿，预计将于2027年交付。
　　漂浮式产品方面，公司深化布局。根据公司投关活动记录表，漂浮式项目预计2029年全面步入商业化阶段，至2034年，其将占据全球海上风电装机总量的4%，其中欧洲贡献率高达57%超半数。GWEC预测，漂浮式风电新增至2030年有望提升至GW级规模，至2034年底，全球漂浮式风电装机总量预计攀升至19GW。公司当前正在受邀参与和推进多项欧洲浮式基础项目的投标，并在西班牙首都马德里成立全球浮式风电中心。
　　综合竞争力提升，龙头优势显著
　　我们认为，公司从FOB交付模式转向DAP交付模式后，伴随自有海工船下水承运，物流体系的搭建将夯实公司产品盈利能力和综合供应实力，同时叠加海外需求景气上行、自身产品优势以及中长期浮式等产品带来的结构优化，有望持续保持出海龙头地位。
　　投资建议
　　公司持续坚持战略布局，全力推动“从产品供应商向系统服务商”的有效转型。我们认为，①公司增长持续性和确定性强，一是公司竞争优势明显+海外需求强韧+海外本土供给偏紧等多因素叠加，共同带动后续订单保持增长态势，二是在手订单充沛，预期拿单乐观，预计有力支撑后续海外交付增长；②盈利能力进一步夯实，欧洲供需偏紧&当地扩产速度放缓、公司产品优质&交付及时、后续包括漂浮式等在内的高附加值产品结构进一步优化，看好公司量利齐升；③积极打造新的增长极，为公司打开长期发展空间，看好公司长期成长性。
　　由于公司经营持续向好且在手订单充沛，我们上修公司盈利预测，预计公司2025、2026、2027年营业收入分别从此前的59.21、78.05、92.79亿元提升到60.64、80.21、104.31亿元，分别同比增长60.5%、32.3%、30.1%;2025、2026、2027年归母净利润分别从8.57、11.88、15.03亿元提升到11.02、15.09、19.88亿元，分别同比增长132.6%、36.9%、31.8%;2025、2026、2027年EPS分别从1.34、1.86、2.36元提升至1.73、2.37、3.12元，对应PE分别为24.4、17.8、13.5倍(以2025年9月9日42.11元的收盘价计算)，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　海外海风项目招标/释