宏观：中国经济放缓、通缩延续，但流动性宽松和反内卷政策预期将提振市场风险偏好。第四季度同比基数上升和前期政策刺激效应递减将使经济增速显著下滑，宏观政策可能再度发力，央行可能再次降准降息，财政扩张力度可能加大，新的提振消费政策可能出台。国债收益率、人民币汇率和股市可能走高，看好互联网、医疗、化工、资本品与必选消费板块。美国经济韧性与挑战并存，短期滞涨风险上升，家庭消费作为经济核心驱动延续放缓，劳工供需同时走弱，关税对通胀传递效应可能进一步显现，白宫削弱美联储独立性可能压低美元而推升通胀预期，中国去产能可能助涨大宗商品。美联储可能在9月降息一次，12月再次降息，明年降息两次。美元货币市场收益率可能小幅下降，经济放缓与通胀反弹相抵可能令国债收益率走平，美股可能小幅走高，看好估值/盈利性价比较高的医疗、必选消费和受益于通胀与再工业化的原材料、工业、金融等板块。
　　科技：乐观，2Q业绩普遍好于预期，考虑关税影响低于预期、季报展望超预期、AI服务器持续放量、全球CSP上调资本开支以及秋季端侧新品发布密集期，我们预计下半年板块将维持高景气度。1）智能手机/PC：2Q25出货趋缓，低端机型和中国市场短期承压，但高端/折叠机型势头持续，关注秋季苹果/安卓新机发布及AI创新，看好明年折叠iPhone周期和规格升级。2）服务器：全球CSP上调资本开支，GB300/ ASIC服务器下半年持续放量，液冷渗透率持续提升，ODM（工业富联/华勤/浪潮）、连接器（鸿腾/立讯/安费诺）和散热零部件（比亚迪电子/奇鋐/双鸿）指引下半年相关收入增速50-100%。3）端侧AI：全球AI眼镜2Q出货量同比增长222%，Meta眼镜产能2026年将提升至1000万台，预计Meta/小米/阿里/三星等新品下半年放量，全景相机和无人机新品（大疆/影石）出货量快速提升。4）汽车电子：AI大模型和硬件降本，比亚迪和小米布局加快智驾下沉，看好产业链发展机遇（传感器/声学/连接器/显示屏/域控）。建议关注成长确定性较高细分赛道：AI手机/终端升级（小米/瑞声），AI眼镜/无人机/全景相机放量（丘钛/瑞声），GB300/ASIC服务器需求（鸿腾精密/比电）及智驾下沉（比电/小米/京东方精电），重点关注小米集团（1810 HK，买入）、瑞声科技（2018HK，买入）、丘钛科技（1478 HK，买入）和比亚迪电子（285 HK，买入）。
　　半导体：未来三个月我们认为半导体行业将延续高景气度，受政策红利、全球资本开支和本土替代三大因素共振驱动。首先，政策方面，《人工智能+行动意见》确立到2027年智能终端和智能体普及率超70%的目标，推动全国一体化算力网络和“东数西算”工程建设，从需求拉动与供给支撑两端加快产业升级，系统性利好算力芯片、存储、先进封装和高速光通信，同时带动传感器、处理器、电源管理和PCB等需求。其次，全球AI资本开支持续上行，彭博一致预期显示海外四大云厂商2025年CAPEX同比+42.7%，国内云厂商（腾讯、阿里、字节）同比+35.9%。英伟达财报显示BlackwellGPU与Spectrum-X网络需求旺盛，主权AI快速兴起，验证AI基础设施投资的高回报属性。最后，中国市场在政策推动下智算中心建设加速，英伟达H20受限为国产GPU及设备材料厂商提供了窗口期，摩尔线程、沐曦等加快推进上市，设备与材料环节国产替代加速落地。整体看，政策红利、资本投入与国产替代将驱动半导体产业链进入新一轮成长周期。推荐标的：中际旭创（300308 CH，买入）、生益科技（600183 CH，买入）、地平线机器人（9660 HK，买入）、深南电路（002961 CH，买入）、贝克微（2149 HK，买入）、北方华创（002371 CH，买入）、豪威集团（603501 CH，买入）、中兴通讯（000063 CH / 763 HK，买入）。
　　软件及IT服务：2Q25海外龙头互联网公司的云业务营收同比增速均展现环比加速趋势，主要受益于需求持续增长、尽管供给端仍受限，增长趋势有望延续。美股软件公司股价表现逐步出现分化趋势，AI变现起量速度成为关键支撑因素，持续维持相对行业更优的营收增速和利润率水平将有望在市场波动的情况下获得估值支撑。我们推荐云化领先且中长期有望通过AI获得增量变现的金蝶（268 HK）。
　　互联网：回顾8月业绩期，本地生活竞争激烈且超出预期、态势仍有望在3Q持续，在线娱乐类公司整体表现稳健，在AI时代中获益且业绩逐步兑现的公司股价取得良好表现。市场整体流动性仍较为充裕，高beta股票及市值体量较小的股票跑赢幅度较大。展望9月，我们看好：1）估值处于较为合理区间，业绩表现稳健、盈利能见度高，同时有望受益于市场情绪提升的公司，建议关注BOSS直聘（BZUS）、携程（TCOMUS）；2）业绩表现有望好于预期驱动股价增长的公司，如游戏收入有望重新加速的网易（NTESUS）。从AI云和AI应用的布局角度，我们建议关注AI拉动广告和云业务持续较快增长、且有望受益于外资回流趋势的腾讯（700 HK），确定性受益于AI大趋势、具备丰富应用场景