事件
　　公司发布2025半年度报告，上半年实现营业收入4.61亿元（同比+13.8%，下同），归母净利润0.91亿元（+15.0%），扣非归母净利润0.96亿元（+29.2%），销售费用率降至44.35%（-3.5pct），经营质量持续改善；上半年研发投入0.50亿元，占营收比例10.93%，管线项目有序推进。2025年H1公司收入快速恢复，盈利能力持续提升，经营活动现金流-0.12亿元，短期承压主要系职工薪酬与税费增加所致。
　　核心观点
　　苏灵恢复至双位数增长，营销转型降费提效
　　主力产品“苏灵”作为国家一类新药，凭借差异化止血机制与医保优势，2025年H1增长恢复至18.77%；“密盖息”在骨代谢领域具备较强的品牌优势。主力产品正在通过自营+联盟双轮驱动模式加快渗透。上半年自营区域继续高速增长，联盟区域已从原有的管理模式向数据驱动的营销管理转型，销售费用率明显下降，营销转型成效显著。
　　创新管线进入收获期，KC1086临床I期已开始入组
　　KC1036作为多靶点抗肿瘤创新药，聚焦食管癌、胸腺癌及尤文肉瘤，II期单药治疗晚期ESCC患者ORR达26.1%，疗效优于现有方案，具备差异化优势。ZY5301作为国家药监局批准针对“盆腔炎性疾病后遗症慢性盆腔痛”的唯一中药1.2类创新产品，III期临床已完成揭盲，VAS评分的疼痛消失率达到主要研究终点，安全性良好，正在与CDE沟通上市注册申请。KAT6小分子抑制剂KC1086治疗晚期复发或转移性实体瘤的I期临床试验首例受试者于2025年8月入组，靶向乳腺癌、卵巢癌等多类实体瘤，其在多种小鼠移植瘤CDX/PDX模型中展现出优异的体内药效。犬用尖吻蝮蛇血凝酶的注册申请已受理并进入复核检验阶段，有望开辟宠物医疗新赛道。
　　盈利预测与投资建议
　　我们预计公司25/26/27年营业收入分别约9.4/10.8/12.4亿元（yoy 14.4%/14.7%/14.7%）；归属于母公司的净利润约1.3/1.8/2.1亿元，当前市值对应2025/9/3 PE估值分别约70X/53X/44X。我们认为，康辰药业主营产品稳健增长，营销转型降费提效，创新产品布局差异化优势突出，核心管线快速推进，首次覆盖，给予“买入”评级。
　　风险提示
　　1）创新药临床推进进度不及预期；2）创新药临床数据不及预期；3）创新药上市后销售情况不及预期；4）地缘政治风险。