事件描述
　　厦门国贸披露2025年中期业绩：2025年上半年，公司实现营业收入1516.6亿元，同比下降22.3%，实现归母净利润5.2亿元，同比下降37.6%；2025年第二季度，公司实现营业收入811.2亿元，同比下降17.5%，实现归母净利润1.0亿元，同比下降76.3%。
　　事件评论
　　货量下滑，营收承压。2025年上半年，由于外部有效需求不足和内部经营策略调整，公司供应链管理业务实现营收同比下降22.4%，其中海外业务营收同比下降13.6%。分结构来看，金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔经营货量分别同比-0.2%/-28.4%/-2.1%，营收分别同比-25.8%/-29.0%/-8.4%。公司加强产业深耕：通过长协、产业合作等方式，新增拓展铁矿、纸浆、动力煤、焦煤、煤等品类的上游资源；合作运营40万吨差异化涤纶长丝工厂项目，推进纺织产业链运营；新增油化船出口销售订单，拓展船舶制造端的合作业务；并持续开发高附加值产品。同时，完善国际化布局，设立澳大利亚平台公司和日本办事处，加大海外上游资源获取力度；新签23个海外仓，增强海外仓储节点和物流服务能力。2025年上半年，健康科技业务营收保持稳定，同比下降2.7%，旗下派尔特医疗持续拓展销售网络，加强研发创新和品牌建设。
　　量利下行，盈利承压。2025年上半年，公司归母净利润同比下降37.6%，主要因为供应链管理拖累，上半年期现毛利润同比下降30.9%。分结构来看，金属及金属矿产/能源化工/农林牧渔期现毛利润分别同比-23.1%/-48.9%/-23.2%。其中，金属及金属矿产主要受经营货量下滑拖累，期现毛利率同比提升0.06pct；能源化工品类量利齐跌，期现毛利率同比下降0.61pct；农林牧渔品类量稳利跌，期现毛利率同比下降0.35pct。整体来看，公司为配套供应链管理业务的现货经营而持有的期货合约等金融衍生工具产生了较大的收益，结合期货套期保值损益后的综合毛利率1.84%，去年同期为2.11%。期间费用管控良好，同比下降18.1%，但由于主营经营承压，最终归母净利润同比下降37.6%。
　　Q2营收跌幅收窄，但业绩显著承压。2025年第二季度，公司整体营收同比下降17.5%，跌幅环比有所收窄。尽管期间费用进一步管控，同比大幅下降26.7%，但供应链管理主业经营压力加大，最终归母净利润同比跌幅扩大至76.3%。
　　投资建议：股息提供安全边际，期待主业经营拐点。在外部环境复杂多变，有效需求仍显不足的背景下，公司持续推进“三链融合”新模式，优化业务结构和经营战略，经营阶段性承压。不过，公司重视股东回报，2024年累计现金分红比例超过100%，股息率提供安全边际。预计公司2025-2027年归母净利润分别为10.9/12.2/13.3亿元，对应PE分别为11.9/10.6/9.7X，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　1、大宗商品价格大幅波动；
　　2、坏账损失增加风险；
　　3、汇率波动风险。