2025H1归母净利润同比-17.2%，符合预期。2025H1公司营业收入5125亿，同比-5.88%；归母净利润118.27亿，同比-17.17%。2025H1公司毛利率、归母净利率分别为8.53%、2.31%，同比分别-0.30pct、-0.31pct；期间费用率合计为4.88%，同比+0.08pct，其中销售、管理、研发和财务费用率分别同比为+0.02pct、-0.17pct、-0.11pct、+0.34pct。2025H1资产及信用减值损失23.11亿元，占比营收0.45%、同比+0.08pct。分季度看，25Q1/Q2分别实现营收2493/2632亿，同比-6.16%/-5.61%，实现归母净利润60.25/58.01亿，同比-19.46%/-14.65%。
　　基建主业收入下滑，境外业务增长。根据公司公告，1）2025H1公司基础设施建设实现营业收入4,362亿元，同比-7.78%，毛利率7.37%，同比-0.53pct。2）房地产开发实现收入156.14亿，同比+7.83%，毛利率9.15%，同比-3.42pct。3）装备制造实现收入137.53亿，同比+14.39%，毛利率18.16%，同比-0.18pct。分区域看，2025H1公司境内收入4755亿，同比-6.83%，毛利率8.94%，同比-0.17pct，境外收入369.71亿，同比+ 8.34%，毛利率6.05%，同比-1.28pct。
　　经营现金流同比多流出103亿。公司2025H1经营活动现金流净额为-796.3亿，同比多流出103亿。2025H1收现比88.5%，较去年同期+0.36pct，应收票据及应收账款同比增加620.91亿，存货同比减少45.34亿，合同负债增加207.47亿；付现比104.3%，同比+6.30pct，应付票据及应付账款同比增加1617.94亿，预付款同比减少0.40亿。
　　矿产资源业务推动公司估值回归。截至25年6月末，公司在境内外全资、控股或参股投资建成5座现代化矿山，公司铜、钴、钼保有储量在国内同行业处于领先地位，2025年上半年，公司矿产资源业务生产运营稳健，其中生产阴极铜14.9万吨，钴金属2,830吨，钼金属7,103吨，铅金属5,069吨，锌金属12,774吨，银金属19吨，我们认为公司矿产资源业务发展稳健，有望推动公司估值回归。
　　投资分析意见：下调25-27年盈利预测，维持“买入”评级。年初至今受地方政府债务影响，行业投资有所放缓，叠加企业追求高质量发展，公司收入、利润承压，下调公司25-27年盈利预测至252亿/249亿/258亿（25-27年原值为281亿/289亿/295亿），同比-9.8%/-0.8%/+3.6%，对应PE6X/6X/5X。公司作为建筑央企资产质量有望持续优化，同时叠加矿产资源业务推动公司估值回归，综合考虑维持“买入”评级。
　　风险提示：经济恢复不及预期，新签订单不及预期，订单转化不及预期。