事件：
　　公司发布2025年半年度报告。根据2025年半年报，2025H1公司实现营业收入14.95亿元，较上年同期增长9.38%；实现净利润1.5亿元，较上年同期增长41.6%；毛利率为30.63%，较上年同期上升1.24pct；净利率为10.16%，较上年同期上升2.31pct。
　　核心要点：
　　2025H1利润端表现优于收入端，线下内生增长是业绩稳健增长的驱动力
　　公司2025H1收入增速放缓的主要原因在于：（1）去年同期高基数原因。2024年公司收入增速呈现前高后低态势，从基数角度考虑，2025年收入增速预计呈现前低后高态势。（2）公司上半年对线上服务网络进行优化，对客单价等产生一定影响，下半年影响预计逐步消除。毛利率提升的主要原因在上半年减少了销售毛利率相对较低的医疗健康产品所致。此外，销售费用率保持稳定，管理费用率下降等致净利率同比提升。
　　从业绩表现来看，公司业绩整体体现出一定韧性和稳健增长态势。根据2025年半年报及公司公开交流资料，2025H1公司净利润增速41.6%，营收增速9.38%，利润端表现优于收入端。经营活动现金流净额增速111%，经营性现金流净额增速高于净利润增速。在需求整体仍偏弱的背景下，公司业绩具有一定韧性及质量。
　　从业绩驱动因素来看，2025H1业绩增长主要来自于线下门店的内生增长。根据2025年半年报及公司公开交流资料，主营业务按渠道划分，2025H1线下医疗机构实现营收13.67亿元，同比增长11.1%；线上医疗健康平台实现营收1.27亿元，同比下降5.2%。收入增长的主要来源为线下业务。2025H1线下门店收入为13.7亿元，同比增长11.1%，其中，老店（2024.06前运营的门店）同比增长8.2%；线下就诊人次253.1万人次，同比增长17.9%。
　　供需两端同增，AI赋能有望助力业绩快速增长
　　根据2025年半年报及公司公开交流资料，供给端，医生数量持续增长，自有医生队伍不断壮大。2025H1共新增医生1501人，其中，下线医生新增648人，同比增长23.5%，截至2025年6月底，公司共有名医工作室141个，包括847人，同比增长23.8%。需求端，就诊人数及人次均实现两位数增长。2025H1就诊总人次274.7万人次，同比增长15.3%；门诊总人数85.6万人，同比增长11%，人均就诊次数为3.2次。会员门诊人次108万人次，同比增长15.1%；会员收入6.2亿元，同比增长6.3%，人均就诊次数为3.95次。需求端依旧显示出客户高黏性。
　　此外，根据2025年半年报，公司于2025年6月发布首个国医AI分身，截至2025年8月共发布10大“国医AI分身”，覆盖肿瘤科、皮肤科、消化内科、耳鼻喉科、男科、心里睡眠科、经典方科、骨伤科等八大中医核心专科领域。目前AI分身已开始实现创收，未来有望复制优质稀缺医生资源，助力青年医生快速成长，进而驱动业绩增长。除AI分身之外，公司的AI健康助理“固娃”也将助力提升患者的诊疗体验。
　　投资建议
　　我们看好公司主要源于：一是公司依托国医大师、名中医形成了核心医师资源，构建了较高竞争壁垒；二是公司通过会员制以及高效平台建立了客户的高黏性；三是OMO模式以及AI赋能使得公司打通了线上线下，提升了医生诊疗能力和效率，在供需两端形成助力，公司运营能力提升明细；四是公司外延式扩张的可复制性得到验证；五是院内制剂有望成为新的业绩增长点。
　　我们预计公司2025-2027年营业总收入分别为37.75/47.15/58.76亿元，归母净利润分别为3.93/4.98/6.29亿元，EPS分别为1.66/2.112/2.67元，维持公司“买入”评级。
　　风险提示
　　（1）医生人才流失的风险。
　　（2）扩张不及预期的风险。
　　（3）政策变动的风险。