25H1业绩阶段性承压，毛利率有望向上修复。剔除ST和业绩异常波动的公司后，我们统计了64家中药企业2025H1的业绩：中药企业总营收1729亿元、同比-4.95%；扣非净利润191亿元、同比-9.31%；经营性现金流169.6亿元、同比+30.77%。整体来看，中药板块收入和利润的降幅较2024年均有所收窄，行业景气度正在逐渐修复中。2025H1板块毛利率42.05%、同比-1.01pp；扣非净利率11.04%、同比-0.56pp。自2024年中以来，中药材价格基本处于持平震荡状态，2025年5月起中药材价格出现明显下降。我们预计，随着前期囤积的高价药材消化完毕，2025H2中药板块成本端的压力有望逐渐缓解、迎来毛利率的向上修复。
　　费用端保持平稳，现金流有所改善。2025H1中药板块期间费用率中位数为44.5%，较2024年同期上升1.5pp；销售费用率中位数为31.6%，较24年同期下降0.1pp，费用端基本稳定。截止2025H1中药板块应收账款+应收票据/总收入、存货/总资产分别为48.8%、12.3%，应收账款占总营收比重较2024年同期有所提升。经营性净现金流/营业收入这一指标自2023年起有所回落，2025H1同比小幅改善，显示中药企业的回款有所加强。
　　OTC需求偏弱，药店渠道变革有望倒推集中度提升。我们统计了以OTC品种为主的22家中药企业上半年核心经营数据，25Q2营收、扣非净利润中位增速分别为-7.6%、-19.7%，环比Q1降幅扩大，相较中药板块整体，OTC企业经营端压力更为明显。米内网数据显示，2025年上半年中国实体药店零售规模（药品+非药）为2961亿元，同比下降2.2%，亦映证了OTC需求偏弱。我们认为，虽然短期需求承压，但零售药店的出清有望倒推上游OTC集中度加速提升。华润三九的感冒灵颗粒市场份额从2024年的22.79%提升至2025Q1的24.34%，江中药业的健胃消食片从2024年的8.35%提升至2025Q1的9.62%，头部OTC品种的市场份额正在持续提升。
　　投资建议：虽然终端需求承压，但品牌OTC市占率提升逻辑强化，看好具备品牌和渠道优势的OTC龙头。同时，部分中药公司持续加大研发投入、创新管线有望得到重估。建议重点关注以下两个方向：1）业绩稳健、高分红的OTC龙头，看好云南白药、羚锐制药、华润三九、东阿阿胶；2）主业底部向上、创新管线前瞻布局的中药创新药龙头，看好康缘药业、以岭药业、天士力等。
　　风险提示：原材料价格波动风险、医药政策变化风险、研报信息更新不及时风险、第三方数据失真风险。