公司发布2025年半年报：1H25公司实现营收45.51亿元，同比-7.7%，归母净利润3.19亿元，同比-43.4%，扣非归母净利润4.29亿元，同比-19.3%。其中，Q2实现营收25.13亿元，同比-10.8%，归母净利润3.07亿元，同比-23.0%。在地产周期压力传导下，上半年定制家居行业终端需求有待复苏，公司营收有所承压；利润降幅大于收入，主要是公允价值变动损失所致。公司坚持“多品牌、全品类、全渠道”发展战略，在需求磨底阶段持续引领产品品质升级，并持续推动存量市场布局，长期看竞争优势仍然突出，当前低估值+高分红属性凸显，维持“增持”评级。
　　主要品牌收入均有所承压，期待后续改善
　　上半年受地产压力传导影响，定制家居行业终端需求仍有待恢复，公司各品牌收入表现均有所承压。分品牌看：1）索菲亚品牌25H1实现营收41.28亿元/同比-7.1%，工厂端平均客单价2.23万元/同比-5.7%，主品牌在整家定制5.0战略迭代下，专注全案设计交付，并推出5A标准引领行业品质升级；2）米兰纳品牌深耕下沉市场，25H1实现营收1.76亿元/同比-26.5%，工程端平均客单价1.73万元/同比+21.0%；3）司米品牌全面向高端整家定制转型，渠道调整持续推进，有望带动客单值提升；4）高端木作品牌华鹤25H1实现营收0.56亿元/同比-21.1%。
　　积极布局存量市场、强化装企合作，出口业务快速发展
　　分渠道看：1）整装渠道25H1实现营收8.52亿元/同步-13.2%，截至25年中，公司直营整装合作装企270个，覆盖全国211个城市及区域，已上样门店711家，零售整装业务合作装企数量2425个；2）大宗业务渠道坚持优化客户结构，优质客户收入贡献持续稳定，大宗渠道25H1实现收入6.46亿元/同比-12.0%；3）公司积极探索海外市场，公司已拥有26家海外经销商，25H1出口收入0.34亿元/同比+39.5%。此外，截至25年中，索菲亚/米兰纳/司米/华鹤分别有经销商1,794/544/132/216个，专卖店2,517/572/135/260家（较年初分别净增14/净增13/净减26/净减19家）。
　　毛利率同减1.4pct，期间费用率同增0.4pct
　　25H1公司销售毛利率34.4%/同比-1.4pct。费用端，25H1期间费用率21.2%/同比+0.4pct，其中销售费用率9.3%/同比-0.7pct，主要是公司加强降本控费，销售人员职工薪酬减少所致；管理费用率9.0%/同比+2.0pct，主要是折旧费用及股权激励费用增加所致；财务费用率0.3%/同比+0.3pct，主要是国补业务产生的手续费增加；研发费用率2.7%/同比-1.2pct，主要是IPD项目提高研发效率和研发进度调整所致。此外，参照历史分红，2023-2024年股利支付率分别为75.46%/70.25%，高分红优势明显，当前公司估值性价比较高，关注公司高股息优势。
　　盈利预测与估值
　　考虑到需求有待复苏，我们下调25-27年盈利预测，预计25-27年归母净利分别为11.43/12.66/13.66亿元（前值13.17/14.08/15.01亿元），对应EPS分别为1.19/1.31/1.42元。参考可比公司25年Wind一致预期PE均值为13倍，公司多品牌+全品类+多渠道布局领先，持续推动存量市场布局，长期看竞争优势仍然突出，给予公司25年15倍目标PE，对应目标价17.85元（前值：20.55元，基于25年15倍PE，对应EPS为1.37元），维持“增持”评级。
　　风险提示：需求不及预期，地产销售下行，新品牌及新渠道拓展不及预期。