事件：8月27日，第一创业披露2025年半年报，业绩符合预期。1H25公司实现营收18.3亿元，同比+20.2%；归母净利润4.9亿元，同比+21.4%。2Q25公司营收11.7亿元，同比/环比+37.7%/+77.2%；归母净利润3.7亿元，同比/环比+43.2%/+211.5%。1H25公司的加权平均ROE为2.89%，较去年同期+0.25 pct。
　　二季度净投资收益同/环比大幅提升，各业务贡献均衡。2Q25第一创业实现证券主营业务收入10.1亿元，同比/环比+33.0%/+57.4%。各条线业务收入（同比/环比增速）如下：经纪1.0亿（+48.1%/-15.5%）、投行0.8亿（+113.1%/+29.8%）、资管1.9亿（ -19.2%/-20.4%)、净利息0.4亿（ +18.8%/+110.2% ）、净投资收益5.4亿（+59.7%/+255.7%）。1H25，公司收入结构如下：经纪13.7%、投行8.5%、资管26.5%、净利息3.4%、净投资（剔除其他手续费及长股投）41.7%、长股投（主要是银华基金贡献）4.9%。
　　低基数下上半年市场交投活跃同比明显改善，公司经纪业务收入同比大幅增长，客户规模持续提升。1H25，沪深两市日均股基成交额16,135亿元，同比+64%，公司累计经纪业务收入2.3亿元，同比+47%。公司秉持“以客户为中心”的经营理念，持续推进财富管理转型，客户规模明显增长。1H25，公司新增客户12.11万户，同比+123%；新增客户资产规模63.82亿元，同比+71%。
　　二季度股债牛市对公司自营业绩形成积极催化，自营收益率明显提升。1H25末，公司金融投资资产/交易性金融资产规模分别270/191亿元，较年初+14.0%/+2.4%；公司投资杠杆率1.59倍，较年初+0.14倍。二季度股债牛市共同驱动下，公司自营投资收益率较一季度明显提升。截至1H25末，沪深300指数报3,936点，较上季度末+1.3%，十年期国债到期收益率1.64%，较上季度末-16.6bps。1H25，测算公司年化自营投资收益率7.3%，较2024年小幅下滑0.42pct，较一季度明显改善（3.1%）。
　　创金合信积极布局产品创新，非货规模较年初实现双位数增长。1H25公司资管及基金管理业务收入（主要由创金合信贡献）4.4亿元，同比-5.9%。1H25末，创金合信非货/权益/债券基金规模分别为1,256.1/193.7/1,055.9亿元，较年初+11.3%/+7.0%/+12.4%，行业排名40/51/36名，较年初提升3/1/2名。1H25末，银华基金（持股26.1%）非货/权益/债券基金规模分别为2,375.9/1,138.9/1,132.8亿元，较年初-2.3%/-3.9%/-3.0%。近年来，第一创业以全牌照积极探索公募REITs布局，打造“第一创业基础设施”系列资管产品，实现业务布局差异化。我们认为，创金合信自身具备较强的品牌影响力，且与母公司协同实现产品创新，预计后续有望强化业务标签，实现稳定的规模增长与业绩贡献。
　　投资分析意见：公司固收、资管业务具备较稳定的业绩贡献和较强的业务创新能力，有望形成差异化、特色化竞争优势。我们维持公司25-27E预测，我们预计第一创业25-27E实现净利润10/12/14亿元，yoy+14%/+18%/+15%，维持第一创业“中性”评级。
　　风险提示：资本市场改革不及预期，市场大幅下跌，新发基金和基金规模增长乏力。2025年1月10日，证监会深圳证监局对公司出具关于对第一创业证券股份有限公司采取出具警示函措施的决定。