投资要点：
　　事件：公司发布中报，25H1营收30.86亿元，yoy-1.55%；归母净利润达12.86亿元，yoy+9.33%。业绩表现略超预期。
　　海螺水泥投资收益带动公司利润增长。公司上半年联营公司（主要得益于海螺水泥利润增长）利润贡献8.39亿元，yoy+19.72%。扣除该项投资收益后，公司主业净利润为4.46亿元，yoy-6.02%，主要受新能源业务毛利下滑拖累。
　　环保主业提质增效，运营稳健。垃圾处置运营收入（含利息收入）21.07亿元，yoy+7.61%，垃圾进厂量和上网电量分别同比增长3%和6%，平均吨垃圾上网电量同比提升10度至336度/吨，外售蒸汽销量达31.3万吨，yoy+170%。得益于此，垃圾处置板块毛利率同比提升5.32个百分点至43.71%。此外，公司上半年完成2个垃圾焚烧项目处置费调价，6个项目炉渣提价工作，为未来发展奠定基础。
　　其余业务占比小，整体盈亏平衡。从分部业务税前利润来看，公司25H1总计13.93亿税前利润，其中垃圾处置、港口物流、新型建材、新能源（主要为磷酸铁锂正极材料）、其他（总部利息等）分别占比为44%、3%、-1%、-2%、60%、-5%。可以看出公司利润构成以投资及垃圾处置为主，港口物流盈利基本可覆盖新能源及新兴建材业务亏损。
　　现金流拐点确认，股东回报提升。25H1公司经营现金流为9.15亿元，同比略有下滑，主要受国补回款较低影响；Capex则由24H1的13.06亿元大幅降至5.49亿元，受此影响，公司自由现金流为3.66亿元，实现转正。公司首次宣布派发中期股息每股0.10港元。
　　投资分析意见：考虑海螺水泥利润增长，我们上调公司2025-27年归母净利润预测为23.52/24.46/25.40亿元（此前为20.93/21.17/21.36亿元），对应PE为7.5/7.2/7.0倍，叠加现金流大幅改善，分红潜力突出，维持“买入”评级。
　　风险提示：垃圾焚烧现金流低于预期风险；海螺水泥盈利及分红不及预期风险；新能源业务亏损风险。