事件：公司披露2025年半年报。根据公司公告，2025H1公司实现营业收入415.7亿，同比-6.9%；归母净利润20.5亿，同比-16.4%。公司业绩符合预期。
　　投资分析意见：由于液体乳需求承压，下调盈利预测，预测2025~2027年公司实现归母净利润44.24/52.25/57.16亿（前次为46.7/56.5/61.2亿），分别同比增长4113%/18%/9%，最新收盘价对应PE分别为13/11/10x。公司作为国内乳制品行业的头部企业，在奶源、产品、渠道等维度具备核心竞争力，在“一体两翼”发展的新战略指引下，不断完善品类布局，中长期有望实现可持续增长，维持买入评级。
　　25H1液体乳业务拖累收入表现。根据公司公告，2025H1液奶/奶粉/冰淇凌/奶酪业务实现收入321.9/16.8/38.8/23.7亿，分别同比-11.2%/+2.5%/+15%/+12.3%。液体乳业务收入承压主因需求疲软，预计量、价均同比下降，但是细分看鲜奶业务上半年实现20%以上的增长，每日鲜语市场份额持续扩张；婴配粉业务经历去年调整，收入实现增长，其中贝拉米增长超过20%；奶酪业务B+C双轮驱动，消费场景不断拓宽。展望25H2，常温奶预计需要更长的时间调整以迎来复苏，但是预计低温业务依然有望延续上半年的增长势能。
　　毛销差显著提升，驱动经营利润率增长。25H1公司实现毛利率41.7%，同比+1.5pct，主因奶价同比下降；销售费用率27.9%，同比-0.4pct，其中广告费用44.8亿，同比-0.4%。公司管理费用率4.7%，同比+0.3pct。25H1公司实现OPM 8.5%，同比+1.5pct。利润端，由于受现代牧业亏损影响，上半年现代牧业导致公司应占联营公司亏损约5.4亿，较去年同期亏损增加约4亿元，剔除该项影响后预计25H1利润同比去年基本持平。展望25H2，我们认为成本端依然处于相对有利的水平，毛销差有望延续上半年提升的趋势。
　　风险提示：经济下行影响乳制品需求，食品安全问题，恶性价格战影响公司产品收入利润。