神州泰岳发布半年报，25H1实现营收26.85亿元（yoy-12.05%），归母净利5.09亿元（yoy-19.26%），扣非净利4.88亿元（yoy-21.02%）。其中Q2实现营收13.61亿元（ yoy-12.99%，qoq+2.85% ），归母净利2.71亿元（yoy-19.40%，qoq+13.45%），扣非归母净利2.62亿元（yoy20.95%，qoq+15.61%）。公司营收及归母净利润同比有所下滑，主因公司旗下核心游戏产品《Age of Origins》《War and Order》运营周期已进入稳定阶段，收入较上年同期有所下降。分红方面，公司拟每10股派发现金红利1元。我们看好公司SLG新游的未来潜力及公司游戏长线运营能力，以及AI与云业务的产品落地进展，维持“买入”评级。
　　老产品流水趋稳，新品“SLG+休闲”有望驱动业绩增长
　　公司核心老产品长线运营较为稳健，《Age of Origins》和《War and Order》上线均超6年，累计流水均突破10亿美元。其中，《Age of Origins》海外表现稳健，25H1在美国、日本市场仍位列中国出海移动游戏收入前十，预计将持续贡献稳定流水。新产品方面，公司于25年元旦前后于海外先后开展了《Stellar Sanctuary》和《Next Agers》两款新游的商业化测试，其中《Stellar Sanctuary》为模拟经营+SLG的科幻题材游戏，即将在App Store上线，《Next Agers》则是一款融合肉鸽生存+塔防+SLG+4X玩法的创新策略手游，目前这两款新游已获得国产游戏版号。我们认为，在出海SLG3.0时代融合玩法愈热的背景下，这两款新游或将打开公司单产品流水空间，贡献业绩新增量。
　　AI应用avavox语音智能体推出，云业务新品赋能云智一体化
　　公司AI应用布局持续深化，子公司鼎富智能于7月发布语音智能体avavox，覆盖通知、回访、营销等多类场景，可30秒生成机器人，同时具备拟人音色和主动思考能力。商业模式上，avavox采用10秒计费、未接通不收费，较传统包月制更灵活。云业务方面，公司陆续推出UltraTalk、UltraUI等企业级产品和解决方案，客户广泛覆盖游戏文娱、跨境电商、智能硬件等领域，区域范围遍布全球40余个国家和地区，业务类型实现了从咨询、规划、迁移、交付、优化、MSP端到端的技术服务闭环。我们认为，avavox直击中小企业AI落地痛点，而UltraTalk、UltraUI等云业务新品的推出，有望进一步强化公司“云+AI”一体化能力，成为推动AI普惠和多行业商业化落地的关键抓手。
　　毛利率同比有所下滑，销售费用率改善
　　公司25H1毛利率59.83%，同降2.48pct，主因毛利率较低的AI/ICT运营管理业务占比有所提升。公司25H1销售/管理/研发费用率14.56/19.58/6.60%，分别同比变动-3.46/3.22/0.27pct，销售费用率有所下降，主因公司广告费、推广费等费用减少，管理费用率略有上升，主因职工薪酬有所上升。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为11.5亿元、17.1亿元和20.2亿元，对应EPS为0.59、0.87、1.03元。基于相对估值法，可比公司26年Wind一致预期均值为21.3X，考虑公司新品弹性较大但流水仍有不确定性，AI应用进展较快，给予公司26年23倍PE估值，上调目标价为20.01元（前值26年目标价19.13元，对应26年22 XPE）,维持“买入”评级。
　　风险提示：产品表现不及预期、行业竞争加剧、AI+产品进展不及预期等。