事件：
　　 1、神州泰岳发布2024年报，报告期内实现营业总收入64.5亿元，同比增长8.22%；归母净利润14.28亿元，同比增长60.92%；扣非后归母净利润为11.47亿元，同比增长38.29%。2024Q4单季度实现营业总收入19.39亿元，同比增长1.45%，环比增长32.71%；单季度归母净利润为3.34亿元，同比增长2.96%，环比下滑27.82%；单季扣非后归母净利润为3.14亿元，同比增长7.42%，环比增长46.33%。
　　 2、2025Q1财报，报告期内实现营业总收入13.23亿元，同比下滑11.07%；归母净利润2.39亿元，同比下滑19.09%；扣非后归母净利润为2.26亿元，同比下滑21.1%。2025Q1单季度销售商品提供劳务收到的现金为12.93亿元，收到现金/收入为97.7%，经营活动产生的现金流量净额为1.22亿元，经营活动现金流/归母净利润为51%。
　　核心主业收入：游戏收入略有放缓。
　　1、游戏：2024年，公司实现游戏收入46.6亿元，同比增长3.66%，占总收入比为72.25%，较2023年略有下降。其中重点游戏《Age of Origins》2024Q1~2024Q4季度充值流水分别为9.27亿/9.13亿/8.63亿/8.25亿，《 War and Order 》2024Q1~2024Q4季度充值流水分别为2.95亿/2.66亿/2.56亿/2.49亿，季度流水趋势上略有下滑。
　　 2、AI/ICT运维管理：实现收入为14.8亿，同比增长20.53%；
　　 3、物联网/通讯：实现收入1.33亿，同比增长62.3%。
　　 4、创新服务：实现收入1.5亿，同比增长27.05%。
　　费用开支：
　　 1）销售费用：2024年开支为10.07亿，销售费用率为15.6%，较2023年大幅下降9.1个百分点。2025Q1销售费用为2.14亿元，销售费用率为16.1%，较去年同期下降3.3个百分点。
　　 2）管理费用：2024年开支为12.7亿，管理费用率为19.7%，较2023年增加了4.3个百分点。2025Q1管理费用为2.74亿元，管理费用率为20.7%，较去年同期增加3.5个百分点。
　　 3）研发费用：2024年开支为3.33亿，研发费用率为5.2%，较去年同期下降0.3个百分点，2025Q1研发费用为0.87亿元，研发费用率为6.5%，较去年同期增加0.3个百分点。
　　产品储备：
　　1、《FS-Project》：正在研发中，使用Unity3D引擎开发，科幻题材RPG游戏。
　　2、SLG品类：三款SLG产品，《代号：XCT》（城建末世题材）计划2025年底开启商业化测试；《代号：AOO2》（冰雪末世题材）计划2026年年初完成商业化测试；《代号：MN》（黑帮题材）计划2026年上半年启动商业化测试。
　　盈利预测与估值：考虑到公司存量游戏流水下滑及新品的推广和测试在2025下半年和明年初，我们适当下调公司业绩预期，预计公司2025～2027年实现营业总收入分别为62.12亿（原78.55亿）、65.04亿（原87.33亿）、68.1亿，同比增长为-4%、5%、5%，归母净利润为11.49亿（原14.24亿）、12.77亿（原17.02亿）、13.37亿，同比增长为-20%、11%、5%。当前市值对应2025~2027年PE为18.6x、16.7x、16x，维持“买入”评级。
　　风险提示：1）版号监管政策趋严；2）游戏上线时间不达预期；3）研报使用的信息数据更新不及时的风险。