投资拿地强度大幅提升，减值拖累业绩水平，维持“买入”评级
　　绿城中国发布2025年中期业绩。公司上半年结转规模减少，计提减值拖累业绩，但销售稳健拿地积极，周转效率持续提升，土储充裕结构优质，融资成本不断降低。我们维持盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润为33.3、45.4、54.3亿元，对应EPS为1.31、1.79、2.14元，当前股价对应PE为7.5、5.5、4.6倍，我们看好公司低毛利项目结转完成后盈利回升，维持“买入”评级。
　　结转规模下降利润承压，开发毛利率同比增长
　　公司2025H1实现营业收入533.68亿元，同比-23.3%；实现归母净利润2.10亿元，同比下降89.7%，主要由于结转面积同比下降22.7%，同时计提减值19.33亿元（较2024年同期增加1.83亿元）。公司2025H1实现毛利率13.4%，同比提升0.3pct；其中开发业务12.7%，同比提升1.0pct。
　　销售规模位列第二，周转效率提升
　　公司2025H1实现合同销售金额1222亿元，全口径销售额位列第二；累计自投销售面积229万平方米，累计自投销售金额803亿元，同比下降6.0%；权益销售金额为539亿元，同比下降11.3%，权益比下降4.1pct至67.1%。公司上半年首开项目去化率高达80%，同比+2pct，首开项目较交底会溢价15亿元，溢价率达104%，经营兑现度强化。2025下半年公司自投可售货值约1763亿元，一二线城市占比83%，同比+4pct。
　　新增货值同比高增，融资成本持续压降
　　公司2025H1新增项目35个，总建筑面积约355万平方米，同比+171%；权益地价362亿元，平均楼面价13591元/平米；预计新增货值907亿元，同比+172%，位列行业第三，权益拿地强度达67%；其中一二线城市货值占比达88%，杭州货值占比达47%，浙江三四线城市货值占比12%。截至2025H1，公司土储面积2754万方，权益比66%，一二线货值占比80%。截至2025H1，公司在手现金约668亿元，为一年内到期余额2.9倍，短债占比16.3%创历史新低，平均融资成本降至3.6%，同比下降40 bps，维持低位。
　　风险提示：政策支持不及预期、行业销售恢复不及预期、公司融资不及预期。