鲍威尔货币政策短期、长期立场均有转换。短期依然强调不确定性，但提升了对低质量失业率的关注度，预计2025年逐季降息2次，各25BP。长期货币政策框架由2020年后容忍通胀保就业过度到未来通胀就业双目标“两手抓”，联储双目标回归均衡。整体来看本次联储“官宣”回归灵活通胀目标制的实际影响有限，下半年降息“方寸”之争，应当重点关注联储缩表和SLR政策调整。
　　联储长期、短期货币政策立场均有转换，短期表态偏鸽。
　　长期：联储货币政策框架调整，通胀就业目标回归均衡，适应高通胀下新环境联储货币政策框架每5年重审一次，上一次货币政策框架修订是2020年，当时一是引入平均通胀目标制AIT强化联储对通胀上行的容忍度，二是强调关注就业“短缺（shortfall）”，即失业率偏高就降息，整体来看2020年调整后联储双目标更加偏向“稳就业”。
　　本次货币政策调整后通胀就业双目标回归均衡，货币政策框架更接近2012年：
　　一是删除有效利率下限ELB表述，主要源于当前通胀抬升，不应继续将低利率环境作为货币政策框架的设计基础。有效下限ELB指中央银行货币政策可以设定的最低名义利率水平，主因利率过低时居民不限量持有现金，利率政策失效。此时如果经济受到负面冲击名义通胀下行，而央行受限于ELB无法再进一步降低名义利率，就会导致实际利率抬升，从而进一步限制消费和投资，使经济陷入负反馈。
　　二是通胀框架调整：放弃平均通胀目标制度（AIT），回归灵活的通胀目标框架，意味着未来加强对通胀风险的管控。美联储于2020年8月正式宣布采取平均通胀目标制（Average Inflation Targeting，AIT），核心还是为了在低通胀时代“呵护通胀”。采用AIT之后美联储以“物价水平跨期平均稳定”作为货币政策决策依据的货币政策框架。当过去一定时期的通胀水平低于通胀目标时，联储可能允许未来通胀暂时高于通胀目标，使得通胀平均值维持在通胀目标左右，反之亦然。
　　AIT明显迟滞了联储对通胀做出反应的时间。过去30年间美联储有4轮加息周期，分别是1998-2000年、2004至2007年、2015至2018年、2021至2023年，在2020年之前的3个加息周期中，联储平均提前5个月对超过2%的通胀做出反应，体现“前瞻加息”的特征，而2021年本轮加息周期中，美国PCE通胀在2021年3月便超过2%，联储在2022年3月PCE通胀升至7%时才第一次做出加息应对，迟滞约12个月。达拉斯联储2022年研究表明，使用AIT规则可能导致2020至2021年间通胀较基准高0.5%。
　　三是就业视角调整，删除对就业“短缺（shortfall）”的表述，在逆全球化导致菲利普斯曲线可能重回陡峭的背景下平衡就业目标的容忍度。2008年后全球化背景下美国出现菲利普斯曲线平坦化特征，即通胀率和就业缺口的正相关关系减弱，就业市场紧张并不会引发恶性通胀。在此背景下2020年美联储通过强调就业“短缺”，实现货币政策不对称的就业容忍度，即失业率上升立刻降息，而劳动市场紧张不立即加息，以免损害就业。特朗普政策影响下逆全球化程度提高，低价进口商品对美国通胀的抑制力下降，菲利普斯曲线平坦化特征可能减弱，因而联储调整货币政策的就业容忍度，使其更加平衡。
　　短期：依然强调不确定性，但提升了对低质量失业率的关注度
　　不确定性1：劳动力市场可能比观测到的更为脆弱。鲍威尔指出，2025年上半年GDP增速明显放缓至1.2%，较2024年上半年2.5%增速接近减半，但失业率没有出现明显恶化，主因劳动供给减少所致，意味着“表面亮丽”的失业率实际很脆弱，就业的下行风险正在上升。
　　不确定性2：抬高关税已经开始推高商品价格，但持续性和幅度存在高度不确定性。当前关税影响下通胀预期可能会抬升，虽然目前长期通胀预期指标和联储2%通胀保持一致，但不排除通胀“自我实现”的风险。未来需要重点观测关税通胀的持续性。
　　整体来看，鲍威尔发言为后续降息敞开大门，我们维持此前下半年降息2次，逐季降息25BP的观点。鲍威尔认为“由于政策处于限制性区域，基线前景和风险平衡的转变可能需要调整我们的政策立场”，但考虑当前就业、通胀紧平衡状态，快速降息的可能性有限。
　　联储“官宣”回归通胀目标制，实际影响有限
　　2022年加息周期后美国通胀长期高于2%目标区间，美联储在工作中已经实际回到依赖数据的“相机抉择”。例如2020年《关于长期目标和货币政策战略的声明》（2020 Statement on Longer-Run Goals and Monetary Policy Strategy）中指出“委员会寻求随着时间的推移实现平均2%的通货膨胀（the Committee seeks toachieve inflation that averages 2 percent over time）”，鲍威尔在新闻发布会中也重申“我们将寻求随着时间的推移实现平均2%的通货膨胀......当然，如果过度的通胀压力或通胀预期上升到与我们目标一致的水平之上，我们将毫不犹豫地采取行动”。
　　2022年3月美国CPI通