25H1营收17.69亿/yoy30.83%，归母净利1.86亿/yoy5.21%。25Q2营收9.23亿元/yoy33.53%，归母净利0.51亿元/yoy-23.08%。Q2收入增长边际提速，我们预计主要由丸美品牌胶原小金针面霜/小金针超级面膜/PL蹭不掉粉底液4.0等大单品带动，同时因线上流量成本持续高涨以及公司持续品牌建设和科学传播投入，Q2销售费用率同比有明显提升，阶段性拖累利润率（25Q2净利率5.5%/yoy-4.0pct）。考虑到Q2618流量成本偏高，我们预计Q3公司净利率环比有望提升；公司成长势能突出，持续深化大单品策略亦有望持续发挥规模效应，全年来看我们预计公司仍有望维持双位数以上净利率水平。维持增持评级。
　　丸美持续深化大单品策略
　　25H1丸美品牌营收12.50亿/yoy34.36%，丸美天猫旗舰店TOP5核心单品销售占比73%，持续深化大单品策略，着力构建品类协同的大单品矩阵及梯队体系；PL恋火品牌营收5.16亿/yoy23.87%，小红书种草人群转化率提升180%，抖音5A人群峰值突破7000万，A3人群环比增长400%，底妆口碑优势进一步夯实。分品类，25Q2眼部/护肤/洁肤/美容类营收分别为2.06/3.65/0.66/2.68亿元，yoy64.5%/26.2%/21.2%/28.8%。
　　线上维持快增，线下阶段性仍承压
　　分渠道，25H1线上营收15.71亿元/yoy37.85%，线上公司坚持“多平台协同、精细化运营”策略，打造“品宣-种草-转化”闭环链路，同时，公司加大内容生产力度，推进多场景多维度内容的多点覆盖；线下营收1.97亿元/yoy-7.07%，公司坚持以进促稳、以攻为守，为线下渠道专供推出丸美小金针灌肤面膜、丸美嘭弹焕新眼部能量油、丸美玻色因光甘草定次抛精华等新品，加强产品体验与创新。
　　Q2销售费用率同比有明显提升
　　25H1毛利率74.6%/yoy-0.08pct，销售费用率56.5%/yoy3.44pct，管理费用率2.85%/yoy-0.58pct，研发费用率2.3%/yoy-0.35pct。25Q2，毛利率73.28%/yoy-1.47pct，销售费用率60.47%/yoy4.76pct，管理费用率2.81%/yoy-0.9pct，研发费用率2.68%/yoy-0.15pct。Q2销售费用率提升明显，主要因线上流量成本持续高涨以及公司持续品牌建设和科学传播投入。
　　盈利预测与估值
　　我们维持公司25-27年归母净利润为4.48亿元/5.85亿元/7.58亿元，对应EPS为1.12/1.46/1.89元。参考可比公司iFind一致预期25年PE 42倍，考虑公司大单品策略持续巩固、品类协同矩阵清晰，对比一线品牌规模仍有发展空间，给予公司25年45倍PE，维持目标价50.40元。维持增持评级。
　　风险提示：销售费用率大幅提升、市场竞争加剧、新品销售不及预期。