公司1H25净利增长强劲，公司在集采影响下仍基本实现毛利率同比持平，好于我们的预期，叠加规模效应下费用率改善，拉动净利实现强劲增长。此外，公司海外收入目前虽占比不高，但“内生+并购”模式下看点较多，未来3年海外收入占比有望大幅提升，成为推动业绩及股价的重要因素。维持“买入”评级，升目标价至30.0港元。
　　1H25净利同比增长强劲，毛利率表现好于我们的预期。公司1H25收入同比+32%至人民币4.8亿元；毛利率同比-0.1pcts至71.2%，国内集采影响下实现毛利率同比基本持平；归母净利同比+76%至人民币1.2亿元，经调整净利同比+68%至人民币1.3亿元，增长强劲。收入分产线看：1）神经介入（占收入63%）：收入同比+25%，受益于颅内中间导管、弹簧圈、神经血管导丝等成熟产品增长以及密网支架等相对新品的持续放量；2）外周介入（占收入37%）：1H25收入同比+46%，继续受益于DCB等核心产品的稳健增长以及外周弹簧圈、静至髂静脉支架、血管缝合器等较新的产品上市后为板块带来额外增长动能。
　　国内业务增长稳健，集采风险基本出清后增长能见度提高。公司1H25国内收入同比+32%至人民币4.7亿元，目前公司共有50款产品国内获批，其中47款均已被集采覆盖，考虑到近期集采规则逐步温和，叠加国家医保局明确集采反内卷，我们认为公司面临的集采风险已基本出清，后续续约降价的影响将相对温和。近期公司涉及的集采产品主要包括第五批国采中的外周介入产品（涉及公司外周静至髂静脉支架；已于1H25在全国执行）以及河北牵头的27省外周介入集采（涉及公司密网支架、外周动脉球囊、外周静脉球囊）。考虑到上述品种主要为占公司收入较小或新获批产品，预计负面影响主要体现在毛利率上，对收入而言或为利好。
　　海外1H25收入增速放缓主要受订单结算时间影响，2025全年仍可实现高速增长。公司1H25海外收入同比+37%至人民币1,572万元，报表口径增速有所放缓，主要受到订单结算时间的影响，而截至8月中旬，公司海外收入已达到约人民币2,500万元（vs 2024年全年：2,258万元），我们预计全年销售额仍可同比+75%至人民币4,000万元左右，相较2024年增速有所提升。此外，目前公司账上资金约人民币25亿元（含定存等），公司有较充裕的资金通过“内生+并购”模式发展海外业务，公司计划2027年海外收入占总收入比提高至20%-30%（1H25占比：3%）。
　　维持“买入”评级，升目标价至30.0港元。我们预计公司收入/归母净利2024-27ECAGR达31%/60%，我们采用PE对公司进行估值，目标价30.0港元（对应30x 2026EPE）。
　　投资风险：集采影响较预期大、手术渗透率及器械国产化率提升慢、海外拓展不及预期。