2025H1收入同比-4%/归母净利润同比-43%。公司发布2025年中报：1）收入为23.9亿元，同比-4%；归母净利润为2.0亿元，同比-43%；扣非归母净利润为1.6亿元，同比47%。2）盈利质量方面，2025H1公司毛利率同比+0.1pct至67.1%；销售/管理/财务费用率同比分别+3.7/+2.3/+0.1pct至44.2%/9.4%/-0.7%；计提资产减值损失0.6亿元，约占当期收入的2.6%；综合以上，2025H1净利率同比-5.8pct至8.4%。
　　单二季度公司收入同比-3%/归母净利润同比大幅下滑。1）2025Q2公司10.9亿元，同比3%；归母净利润为0.3亿元，同比-71%；扣非归母净利润为盈亏平衡左右；非经常损益0.28亿元主要系政府补助0.47亿元、非流动资产处置损益-0.14亿元。2）盈利质量方面，2025Q2公司毛利率同比持平为66.0%；销售/管理/财务费用率同比分别+3.8/+2.7/-0.6pct至49.5%/11%/-1.5%；计提资产减值损失0.3亿元，约占当期收入的3.1%；综合以上，净利率同比-5.8pct至2.7%。
　　分品牌：HAZZYS收入健康增长，报喜鸟发货估计弱于流水。分品牌来看：2025H1 HAZZYS/报喜鸟主品牌/宝鸟/乐飞叶&恺米切&TB品牌销售收入分别为9.3/7.0/3.9/2.6亿元，同比分别+8%/-10%/-23%/+9%，销售占比分别40%/30/17%/11%。分渠道来看：2025H1公司线上/直营/加盟/团购销售收入分别为4.5/10.3/3.1/4.3亿元，同比分别+18%/+2%/-17%/-21%，毛利率分别-1.6/-0.9/-0.8/-2.8pct至71.8%/77.6%/68.3%/45.8%。
　　 HAZZYS：2025H1收入同比+8%为9.3亿元，占比40%。分季度来看：我们根据行业景气趋势估计Q1、Q2收入均同比健康增长。2025H1末品牌门店较期初+2家至480家（其中直营341家/加盟139家），我们判断2025年下半年有望保持快速渠道趋势，预计全年门店新开10%~20%、同时优化部分低效门店。
　　报喜鸟：2025H1收入同比-10%至7.0亿元，占比30%。分季度来看：我们根据行业景气趋势估计Q1、Q2品牌流水均同比有所下滑，考虑发货节奏我们估计2025年以来收入同比表现持续弱于流水。报喜鸟主品牌渠道结构优化，2025H1末品牌门店较期初-4家至817家（其中直营239家/加盟578家）。
　　宝鸟：职业服团购市场竞争加剧，2025H1公司宝鸟品牌接单量同比增长、但发货同比下降，同时在价格压力下盈利性有所降低。2025H1宝鸟收入同比-23%至3.9亿元，占比17%，期待2025H2宝鸟出货表现较H1改善。
　　公司谨慎计提资产减值，运营表现基本正常。营运方面，2025H1期末公司存货同比+5.9%至11.4亿元（H1计提资产减值损失0.6亿元，Q2计提资产减值损失0.3亿元），存货周转天数+24.1天至282.4天，应收账款周转天数+2.7天至49.9天，经营性现金流量净额0.9亿元（约为同期归母净利润的0.5倍）。
　　费用投入致使2025年盈利承压，期待后续稳健修复。考虑2025年公司HAZZYS、报喜鸟品牌预计持续优化渠道结构，同时考虑公司销售费用及管理费用压力，我们综合估计2025年公司收入有望同比平稳为主/归母净利润同比下降，期待2026~2027年盈利质量修复。
　　投资建议：公司是国内领先的中高端男装集团。我们根据经营情况调整盈利预测，预计2025~2027年归母净利润分别3.22/3.99/4.76亿元，对应2025年PE为17.5倍，维持“买入”评级。
　　风险提示：门店扩张不及预期风险；终端消费环境波动风险；行业竞争加剧风险