公司公布上半年业绩：收入5.7亿元，同比-5%；归母净利润0.5亿元，同比+12%。其中二季度公司实现收入3.3亿元，同比-13%；归母净利润0.2亿元，同比+7%。公司利润持续释放，siRNA已于7M25获批开展乙肝临床实验，派益生（长效干扰素）有望25年内获批。我们看好公司作为国内肝病领域领先力量，派益生顺利获批、持续扩充产品、进军乙肝大市场，维持“买入”评级。
　　存量品种表现稳健，费用率持续优化
　　1）根据PDB样本医院数据，1Q25金舒喜、凯因益生市场份额持续保持领先，凯力唯在肝病专家学术合作+下沉县域市场的有效策略下展现较强韧性；2）公司控费同时加码研发，2Q25销售、管理、研发费用率分别为48%、11%、13%（环比-1 pct、-1 pct、+3 pct）。我们看好公司持续优化费率、重视研发，在提高利润率水平的同时布局长远。
　　聚焦乙肝功能性治愈，长效干扰素蓄势待发
　　1）公司聚焦乙肝功能性治愈，KW040已于7M25获批临床，KW-040为一款基于GalNAc肝靶向递送平台技术的siRNA，通过阻断乙肝病毒生命周期实现HBV治愈，且具备长效干扰素联用潜力；2）长效干扰素增加成人慢乙肝新适应症上市申请已经于9M24被受理，目前CDE专业审评阶段已完成，按照通常申报后一年左右评审周期推断，有望25年内顺利获批、26年参加医保谈判、27年开始放量贡献业绩。
　　重视持续加大研发，在研有序推进
　　1）公司持续加大研发投入，1H25投入7141万元，同比+1.2%，占营业收入12.6%，同比+0.8pct。我们看好公司持续加强研发投入，丰富产品管线。；2）公司布局免疫性疾病领域，KW-045（人干扰素α2b喷雾剂）针对儿童疱疹性咽峡炎完成Ⅱa期临床试验；KW-051（培集成干扰素α-2注射液带状疱疹适应症）完成Ⅱ期临床试验；KW-063（培集成干扰素α-2注射液骨髓增殖性肿瘤适应症）获得IND受理。我们看好公司持续加大研发，丰富产品管线。
　　维持“买入”评级
　　考虑到公司产品放量不及我们此前预期，我们调整盈利预测，预计2025-27年收入12.8、15.0、16.9亿元（较前值-7%、-7%、-8%），归母净利分别为1.7、2.1、2.4亿元（较前值-1%、-1%、-9%）。SOTP法下给予公司80.9亿合理估值，对应目标价47.33元（前值44.97元，基于SOTP法下76.9亿元估值），维持“买入”评级。
　　风险提示：长效干扰素申报不及预期；产品放量不及预期风险；政策风险。