核心观点
　　整体表现：电商和数字金融驱动收入亮眼。收入端看，2025Q2公司收入53亿美元，同比增长38%，主要来自电商和数字金融业务的强劲表现。利润端看，本季度公司实现净利润4.1亿美元，净利率8%，实现经调整EBITDA8.29亿美元，对应利润率16%。
　　电商业务：GMV增长加速，货币化率继续向上。本季度电商业务营收38亿美元，同比+34%，我们认为主要与GMV较快增长、货币化率持续提升有关，25Q2 GMV yoy+28%，增长较Q1加速，活跃买家数量、购频均持续增长，预计Q3也将延续增长势头。平台货币化率从去年同期10.3%提升至11.1%，主要来自广告收入的强劲增长，使用广告产品的商家数量同比+20%，付费广告商家季度平均广告支出同比+40%。本季度电商经调整EBITDA为2.28亿美元，经调EBITDA利润率6.0%，同比+6.4pct。
　　数字金融：信贷规模强劲增长，不良贷款率保持稳定。2025Q2公司数字金融业务实现收入8.83亿美元，同比增长70%，主要受信贷业务驱动。经调整EBITDA为2.55亿美元，利润率29%，同比-3pct。截至2025Q2末，应收贷款总额为69亿美元，同比+90%，本季度新增400万+首次借贷用户，马来西亚突破10亿美元，成为印尼和泰国之后第三个实现这一目标的国家。25Q2逾期90天以上的不良贷款率1.0%，保持稳定。
　　数字娱乐：多款游戏双位数增长，全年流水增速指引上调至30%。2025Q2收入5.59亿美元，同比+28%，流水6.61亿美元，同比增长23%，调整后EBITDA3.68亿美元，对应利润率66%。《Free Fire》《Arena of Valor》《EASports FCOnline》和《Call of Duty: Mobile》均实现了双位数增长。二季度QAU达到6.65亿，同比+2.6%，付费用户6180万，同比+18%，付费率9.3%，同比+1.2pct，但环比小幅下降。公司预计全年流水增长将超过30%。
　　投资建议：考虑到强劲的数字金融和电商业务表现，以及公司对游戏业务后续流水表现的信心，我们调整公司2025-2027年收入预测至216/264/304亿美元，调整幅度+3%/+6%/+7%；调整公司净利润预测至18/29/38亿美元，调整幅度为+6%/+12%/+10%。当前公司对应25年估值为57x，维持“优于大市”评级。
　　风险提示：新进入者竞争加剧等市场风险，宏观经济系统性风险等。