投资要点
　　华虹公司25Q2实现营业收入5.66亿美元（符合指引的5.5-5.7亿美元），环比+4.6%；毛利率10.9%（高于7%-9%的指引），环比+1.7pcts。公司作为国内特色工艺晶圆代工龙头，当前产能稼动率满载，有望充分受益于下游模拟、电源管理等需求回升及国产自主可控逻辑，考虑到当前估值水平及未来收并购等预期，我们认为中长期具备较大成长空间。
　　25Q2产能稼动率持续100%+，毛利率超预期上限。
　　受益于下游电源管理、模拟、存储和逻辑产品等需求增加，公司产能利用率进一步提升至108.3%，环比+5.6pcts，继续保持满负荷运转。公司25Q2营收环比25Q1持续增长，整体实现销售收入5.66亿美元，同比+18.3%，环比+4.6%，符合指引的5.5-5.7亿美元；归母利润0.8亿美元，同比+19.2%，环比+112.1%。毛利率为10.9%，超环比指引7%~9%上限，盈利能力进一步增强。从工艺技术节点来看，受益于模拟、闪存、电源管理等产品需求提升，65nm及以下、90nm及95nm部分的收入占比出现明显提升，同比提升1.6pcts和5.8pcts。
　　模拟、电源管理等代工高需求有望持续，盈利能力有望持续改善。
　　公司半年报披露。从细分产品结构来看，来自模拟与电源管理的收入占比由24Q2的21.1%大幅提升至本季度的28.5%，绝对值季度同比增加约6000万美元。模拟市场，公司一方面受益于与海外战略型客户促成“China for China”策略的落地，另一方面也有望受益于TI多料号涨价给国内模拟厂商带来的“国产替代”需求。电源管理市场，公司部分电源管理芯片产品可应用于AI服务器，在大AI产业的蓬勃发展及AI服务器市场规模持续扩容的背景下，公司电源管理代工有望持续为公司业绩带来有力增量。整体来看，公司对今年下半年经营信心较为充足，25Q3业绩指引也给出较为积极判断，具体收入指引6.2-6.4亿美元，中值环比+11.3%，毛利率指引为10%-12%，中值环比+0.1pct。
　　承接特色工艺代工的国产替代需求，产能整合扩张有望提升经营规模。
　　公司加速工艺开发，将更多先进“特色IC+功率器件”工艺布局到“8英寸+12英寸”生产平台。差异化战略让公司在特色工艺方面具备领先优势，能够承接住海外战略客户“China for China”策略和国产替代带来的部分模拟、BCD等需求。25Q2公司产能利用率达108.3%，为2023年以来新高。为适应持续扩张的下游需求，公司2023年6月开始建设华虹制造项目（华虹九厂），项目规划月产能8.3万片，聚焦先进特色IC和高端功率器件，主要应用于车规级工艺制造平台，于2024年底投片量产，目前仍处于产能爬坡阶段。我们认为，伴随下游海外战略客户转单国内、国内客户国产替代速求提升、公司产能持续扩张及产品结构优化，公司经营规模及盈利水平有望进一步提升。
　　盈利预测与估值
　　公司是国产特色工艺晶圆代工龙头企业，持续进行先进“特色IC +功率器件”工艺产业布局。考虑到公司产能的持续整合/扩张及自主可控的大势所趋，我们预测2025-2027年公司整体营业收入分别为171.79/205.20/235.46亿元，同比+19.4%/19.4%/14.7%；归母净利润6.66/11.9/14.99亿元，同比+75%/78.6%/26%。基于2025年8月14日收盘价，对应PB 2.8/2.7/2.6倍，维持“买入”评级。
　　风险提示
　　下游需求不及预期；先进制程进展不及预期；中美贸易形式变化等。