乐信公告2Q25业绩：归母净利润5.1亿元（同比/环比：+126/+19%），净利同比增速符合公司对今年利润同比显著增长的指引。净利润take rate（NTR）提升至1.92%（1Q25：1.59%），NTR上涨主因轻资本业务和电商业务收入增多。风险保持稳健，新增贷款的FPD7和整体贷款的首日逾期率持续好转。新放款量环比提升2.5%，其中ICP模式贷款占比降至15%（1Q25：24%）。公司此前公告了5000万美元的回购计划以及1000万美元的管理层增持计划，股东回报持续增长。展望未来，最大的不确定因素可能是《助贷新规》对行业带来的潜在扰动，可能影响公司的盈利能力甚至贷款风险表现，但公司有望通过多元化生态业务对冲相关影响，另外持续好转的风险指标亦在印证“风控能力提升”这一核心逻辑。维持“买入”评级。
　　质量：风险进一步压降
　　2Q25前瞻风险指标持续改善，首日逾期率环比降幅2%，新增贷款的FPD7环比降幅5%，Vintage曲线的斜率进一步走低。公司自2024年初起着手升级风控体系，持续好转的贷款质量正逐渐验证其成果。尽管如此，我们认为公司目前的风控能力距离行业头部平台仍有一定差距，建议未来持续关注vintage曲线走势，并验证终损率能否降低。即便前瞻风险指标向好，但公司仍然谨慎计提拨备，本季度信用成本（拨备+公允价值）变动环比提升13.6%，占贷款余额的比例提升至3.90%（1Q25：3.37%），同时拨备覆盖率小幅提升至270%（1Q25：268%），显示盈利质量较好。
　　规模：ICP占比降低，电商贡献增多
　　2Q25新放款量环比微增至52.9亿元（同比/环比：+3.5/+2.5%），环比变动较小，反映有效需求并未明显升温，以及公司在盈利&质量&规模上的取舍，质量和盈利或仍是重点。受监管趋严影响，放款量中ICP业务占比环比降低9pct至15%，但公司的多元化业务生态能够部分减弱相关影响，2Q25电商GMV 20亿元（环比：+80.2%），其中97%的消费者使用了分期服务。我们预计下半年放款量可能相对平稳，电商贡献有望进一步增加。
　　盈利：净利润take rate环比增加
　　2Q25 NTR增至1.92%（1Q25：1.59%），主要受收入端take rate环比增加126bps至11.64%驱动，其中拨备回拨导致轻资本收入环比提升32.9%至8.3亿元是主要原因。同时电商GMV快速增长带动电商毛利环比提升71%至9700万同样关键。另外亦有拖累盈利的因素，包括资金成本环比提升27bps至4.2%，以及获客成本提升至810元（1Q25：704元）。我们预计，未来信用成本下降和电商业务扩张有望推动盈利长期增长。
　　《助贷新规》可能是短期内最大的不确定因素
　　4月3日金管局发布《加强商业银行互联网助贷业务管理提升金融服务质效的通知》（《助贷新规》），将于10月落地。其中关于贷款定价的规定可能深刻改变行业现有业务模式，影响业内公司的盈利甚至贷款质量。目前相关细则仍有待进一步明确，建议持续关注。
　　盈利预测与估值
　　公司业绩相对稳健，我们微调25/26/27年归母净利预测至21.8/32.1/36.0亿（调整幅度：0/0/+0.2%）。可比消费贷平台平均25EPB 1.07x（前值：1.25x），考虑到稳健的基本面和独特的业务生态优势，给予一定估值溢价，维持1.15x 25EPB，基于RMB75.9325EBV/ADS，维持目标价12美元。
　　风险提示：放款量大幅下滑；贷款质量波动；监管变动。