事件：常熟银行披露2025年中报，2025年上半年实现营收61亿元，同比增长10.10%，归母净利润20亿元，同比增长13.51%。2025Q2末不良率、拨备覆盖率分别为0.76%、489.5%，较上季度末均基本持平。此外常熟银行披露2025年中期利润分配方案，每股派发现金红利0.15元，占2025年半年度归母净利润比例为25.27%。
　　1、业绩表现：负债成本改善力度加大
　　25H1营业收入、归母净利润增速分别为10.10%、13.51%，分别较25Q1增速提升0.1pc、下降0.3pc，业绩维持高增，主要得益于规模增长提速、其他非息收入增加对营收增长形成正向贡献，具体来看：
　　1）利息净收入：同比增长0.83%，较25Q1增速下降0.1pc，25H1净息差为2.58%，较24A下降13bp（（其中25Q1、25Q2分别环比下降10bp、下降3bp），上半年负债端成本改善力度进一步加大。
　　A、资产端：25H1生息资产、贷款收益率分别为4.42%、5.33%，分别较24A下降35bp、下降30bp。其中企业贷款、个人贷款分别下降23bp、下降21bp至4.21%、6.59%，高收益的个人贷款占比下降、低收益的票据资产占比提升，对贷款整体收益率形成一定拖累。此外金融投资收益率下降47bp至2.78%，亦拉低生息资产收益率。
　　B、负债端：25H1计息负债、存款成本率分别为1.98%、1.96%，分别较24A下降25bp、下降24bp，其中企业存款、个人存款分别下降23bp、下降25bp至1.27%、2.27%，存款成本自2024年以来出现向下拐点，并延续改善趋势。此外同业负债成本率下降30bp至2.21%，亦对负债成本改善形成一定贡献。
　　2）其他非息收入：同比增长44.6%，较25Q1增速下降4pc，其中投资收益（占其他非息收入的93.8%），同比增长30.9%，较25Q1增速提升10pc，主要由债权投资（AC账户）收益贡献。
　　2、资产质量：个人贷款不良率仍有波动
　　1）25Q2末不良率为0.76%，较上季度末持平。前瞻指标方面，25Q2末关注率（1.57%）、逾期率（1.62%）分别较上年末提升8bp、提升20bp。风险抵补能力方面，25Q2末拨备覆盖率、拨贷比分别为489.53%、3.74%，较上季度末均持平。
　　A、企业贷款不良率0.56%，较上年末下降9bp，企业不良贷款余额减少0.5亿元，细分行业数据来看，主要源于制造业不良率（0.81%）、批发和零售业不良率（0.90%）分别下降7bp、下降23bp。
　　B、个人贷款不良率1.02%，较上年末提升8bp，个人不良贷款余额增加1.2亿元，主要由于个人经营性贷款不良率（1.13%）提升18bp。
　　2）25H1不良生成率（加回核销口径）为1.37%，较24A基本持平，其中核销转出规模16亿元（24H1为13亿元），收回已核销贷款3.4亿元（24H1为2.8亿元）。25H1信用成本为1.26%，同比提升4bp。
　　3、资产负债：三年期及以上存款占比下降明显
　　1）资产：25Q2末资产总额4012亿元，贷款总额2515亿元，分别同比增长9.2%、增长5.2%，较25Q1提升2.6pc、下降0.9pc，25Q2金融投资规模增长明显提速。25H1贷款净增加106亿元，其中企业贷款、个人贷款分别增加57亿元、增加14亿元，信贷增量贡献主要来自基建相关、批发和零售业、个人经营性贷款。
　　根据地区来看，上半年常熟银行在常熟地区、江苏省内异地分支机构信贷分别增加30亿元、78亿元，而村镇银行贷款净减少2亿元。此外，常熟银行继续加大信用类贷款投放力度，信用贷款在全部贷款的占比较上年末继续提升0.3pc至30.8%。
　　2）负债：25Q2末存款总额3108亿元，同比增长9.9%，较25Q1提升0.9pc。25Q2末定期存款占比71.9%，较上年末下降0.4pc，而得益于常熟银行积极调优存款结构，三年期及以上存款占比下降更为明显，较上年末下降3.0pc至34.7%。
　　投资建议：常熟银行具有稀缺“成长”属性，基本面来看，资产质量保持稳健、拨备安全垫较高，未来业绩有望持续高增，预计2025-2027年归母净利润分别为43/48/53亿元，同比增长12.23%/11.70%/10.17%。维持“买入”评级。
　　风险提示：宏观经济下行；消费复苏不及预期；资产质量超预期恶化。