我们预计小米2Q25收入同比增长29%，毛利率环比下降0.3pp，归属于母公司净利润同比增长56%。其中包含手机，IoT和互联网业务在内的原有主业收入同比增长14%，汽车业务实现204亿收入，环比增长10%。展望全年：1）汽车。6月YU7发布后大定数据亮眼，产能仍然是收入的主要瓶颈。此外，近期汽车行业“反内卷”趋势下，看好汽车行业高质量发展以及行业参与者长期盈利能力提升；2）手机。海外存储原厂供应减少，存储价格呈现上涨趋势，建议关注存储价格上涨对手机毛利率的影响。给予公司目标价67.8港币（前值：71.2港币），包含非汽车（44.3港币），汽车（23.5港币）。维持“买入”。
　　汽车业务：看好“反内卷”长期提升汽车业务盈利能力
　　我们预计2Q25小米汽车出货约8.1万台，ASP环比有所提升，实现收入204亿人民币，环比提升10%，随着出货量爬坡，我们预计毛利率环比提升0.5pp至23.7%。展望下半年及2026年，我们认为：1）公司二期工厂产能逐步爬坡，预计2025全年总销量达到43.6万台，看好规模效应下毛利率提升；2）近期，国务院常务会议提出要着眼于推动新能源汽车产业高质量发展。我们看好“反内卷”促进汽车产业高质量发展，短期内汽车厂商产能增长或有所放缓，长期有望提升行业参与者的盈利能力。
　　智能手机/IoT/互联网业务：关注下半年存储价格影响
　　IDC数据显示2Q25中国智能手机总出货量约为6900万台，同比下降4%。其中小米智能手机中国区出货量约1040万台，同比增长3.4%，市场份额从14.1%增长1pct至15.1%。我们预计2Q25小米手机收入同比持平，受到存储涨价影响，毛利率或环比下滑0.9pct至11.5%。IoT业务方面，看好大家电持续拓展以及618的正面影响，预计2Q25小米IoT销售额或同比增长37%，毛利率或维持高于22%水平；预计互联网业务或同比增长15%，毛利率维持在75%强劲水平。展望下半年及2026年，我们认为随着海外存储原厂大幅减少供应，以LPDDR4为代表的存储价格呈现上涨趋势，或对手机厂商毛利率造成一定压力，建议关注存储涨价持续性。
　　盈利预测与估值
　　考虑到全球手机需求依然偏弱，下调2025-2027年营业收入预测0.9%/1.6%/1.2%，下调2025-2027归母净利润预测1.3%/1.7%/1.5%至404.5/504.7/622.9亿元。考虑公司IoT业务及AI时代生态价值，给予基于SOTP估值法的目标价67.8港币（前值：71.2港币，假设远期港币人民币汇率0.92），目标价对应40倍2025年PE。维持“买入”评级。
　　风险提示：汽车进展不及预期；智能手机需求不及预期；宏观经济下行。