石药集团公告，就GLP-1口服小分子SYH2086与Madrigal达成全球独家授权协议（合计20.75亿美金总金额，含1.2亿美金预付款+19.55亿美金开发及商业化里程碑。后续商业化后可享受净销售额双位数提成）。此次BD超市场预期快速落地，首付款及总包金额可观，展现出石药在代谢平台强大的研发和BD实力。考虑公司：1）重磅品种EGFRADCBD洽谈后期中，后续有望成为国产ADC出海重要标杆；2）潜在仍有重要早期技术平台具备授权预期；3）部分重磅品种销售及开发潜力尚待重估（如KN026，PD-1/IL-15等）；及4）我们预计主业2-4Q25环比内生利润改善，年内BD落地有望提振表观利润。维持“买入”。
　　GLP-1小分子BD超预期落地，石药代谢出海再下一城
　　我们总结本次交易以下亮点：1）SYH2086在目前国产GLP-1小分子资产出海交易中，落地时间点靠前，此次交易不在石药此前公告的三个50亿美金交易中，属意外之喜；2）作为临床前资产收获高达1.2亿美金的首付款非常可观，且该品种不涉及到任何全球化合物专利问题（此前另一在美进行专利挑战的GLP-1小分子将继续国内开发）；3）合作方Madrigal为聚焦MASH的代谢标杆型企业（代表品种THR-β），我们看好SYH2086对外授权后在减重和MASH的潜在全球拓展空间。
　　EGFRADC：入组情况国内ADC翘楚，看好年内出海潜力
　　截至当前，EGFRADC海内外已覆盖逾1000人样本量，我们看好EGFRADC年内国内+海外积极开启三期临床：1）国内临床进展：积极拓展EGFR突变二线III期、联合奥希替尼突变一线Ib/III期，及联合PD-1野生型一线I/II期：2）海外临床进展：NSCLC经典突变三线及野生型2L+为重点。综上，我们看好EGFRADC年内出海潜力。
　　研发：25年对外BD亮点频频，多技术平台共同展现创新潜力
　　公司管线重磅包含：1）乳腺癌治疗公司聚焦HER2：HER2双抗目前开展+多西他赛乳腺癌1L及新辅助治疗，HER2双抗ADC后续瞄准HER2+乳腺癌2-3L等；2）GLP-1管线：临床早期仍有小分子/胰淀物/超长效司美及双靶产品布局；3）双抗：PD-1/IL-15聚焦填补公司野生型肺鳞癌布局空白，I期临床入组中；4）ADC：后续管线B7H3 ADC、DLL3 ADC等I期临床已入组部分病人，看好后续在CRPC/SCLC等领域数据潜力。
　　盈利预测与估值
　　考虑公司BD收入确认，我们上调公司25/26/27年归母净利润预测至59.74/60.58/68.85亿元(前值：56.94/57.54/65.56亿元，+4.9%/5.3%/5.0%)，给予25年23倍PE（可比公司25年Wind一致预测31倍PE，考虑产品集采影响给予折价），目标价13.14港币(前值：10.12港币；25年19xPE)，维持“买入”。
　　风险提示：集采降价风险，研发/BD进展相关风险，新品商业化相关风险。