我们上调了三生制药盈利预测及目标价。公司和辉瑞就PD-1/VEGF双抗达成的授权协议于近期正式生效，后者同步引进产品中国内地权益、并计划于近期启动全球III期临床开发，再次彰显该产品在多个大瘤种上的巨大潜在价值，以及与辉瑞丰富肿瘤管线的联用机会。我们维持买入评级，后续催化剂包括707更多数据读出和潜在BD授权交易，及IL-17A、长效促红素SSS06、特比澳CLDT适应症的获批上市等。
　　与辉瑞授权协议正式生效，1.5亿美元再售SSGJ-707中国内地权益，上调全球销售峰值预测：三生制药宣布，此前与辉瑞就PD-1/VEGF双抗SSGJ707达成的全球授权协议正式生效。在此基础上，公司表示还将额外获得1.5亿美元款项，以进一步将SSGJ-707在中国内地独家开发和商业化的权利授予辉瑞，公司则将获得后续付款及双位数的梯度分成。此外，辉瑞还将以25.2055港元/股的价格（30日成交量加权平均股价）认购三生制药价值1亿美元的股份，约占扩大后股本的1.28%。辉瑞将尽快针对NSCLC等多个瘤种开展全球III期试验，首个研究即将在美国启动患者招募。辉瑞拥有极强大的创新药管线和全球商业化能力，未来SSGJ-707有机会与辉瑞多款ADC、小分子靶向药产生联用。我们认为，辉瑞获得产品中国内地权益后，凭借丰富的肿瘤创新药推广经验，有望进一步强化产品在泛PD-(L)1市场竞争地位。因此，我们上调其经PoS调整全球销售峰值至66亿元人民币（约合9亿美元）。
　　上调目标价：基于更高的合作收入预测，我们上调公司2025-27年收入预测2-6%；同时考虑到高定价的创新药和高利润率的合作收入对总收入的贡献逐步提高，我们上调利润率预测，最终净利润预测上调6-9%。我们上调DCF目标价至33港元，对应25.8倍/23.9倍2025年/2026年市盈率（剔除707 BD首付款影响）。虽然该目标估值倍数高于历史均值，但公司正从传统大单品主导业绩转向新品迭代+出海驱动长期增长，处于关键节点，未来估值中枢有较大上调空间，我们维持买入评级。