本报告导读：
　　三大航预告2025Q2同比大幅减亏，符合我们业绩前瞻。我们预计暑运表现可期，2025年将实现扭亏。关注“反内卷”政策深化对于航空业短中长三重受益。
　　投资要点：
　　2025Q2业绩快报：三大航同比大幅减亏，符合我们业绩前瞻。估算2025Q2行业客流同比增长7%，机队周转与客座率同比提升继续改善单位非油成本压力。估算2025Q2国内含油票价同比持平，而国内航油出厂均价同比下降17%，意味着燃油成本缩减全部留存为航司利润。估算5月行业性盈利，2025Q2航司盈利同比改善。近日，三大航发布2025年半年度业绩快报，我们估算2025Q2归母净利同比大幅减亏，符合我们业绩前瞻。1）中国国航：公司预计2025Q2归母净利-1.6-3.4亿元，同比大幅减亏约10-15亿元。2）中国东航：公司预计2025Q2归母亏损2.1-6.1亿元，同比大幅减亏约14-18亿元。3）南方航空：公司预计2025Q2归母亏损5.9-8.1亿元，同比大幅减亏约10-14亿元。
　　暑运：座收盈利上行仍将可期。1）暑运以来，同比2024年同期：估算国内客座率上升1-2%，国内裸票价持平；估算国内扣油票价（国内含油票价-单位燃油成本估算，更好地反映油价下行周期下的毛利趋势）保持上升，意味着行业盈利继续保持同比上升趋势。2）观察预售，7月下半月至8月国内预售票价保持同比上升，反映航司预售策略仍保持积极，未来收舱将是关键。3）暑运加班严格受限，而亲子游旺盛，供需预期乐观。同时考虑2024年暑运低基数，我们预计2025年暑运客座率与票价均将同比上升，燃油成本缩减有望高比例留存为航司利润，暑运旺季盈利表现仍将可期。
　　“反内卷”：将助力收益管理继续改善，保障机队规划继续低速增长。1）2025年6月26日中国民航局召开专题会议部署综合整治“内卷式”竞争工作。据界面新闻，局方强调“内卷”本质是大量资源投入低效同质化的竞争，部分市场主体为追求短期效益，争夺市场份额，违背经济运行规律，过度低价，扎堆式投放运力，形成低质量同质化过度竞争；下一步局方将尽快制定完善航空运输价格行为规则，防止以低于成本价开展恶性竞争。2）我们认为，2024年航司收益管理策略由“票价优先”改为“客座率优先”，确有效提升机队周转与客座率，实现收入增长与成本摊薄，但2024年下半年客座率已持续创历史新高，而票价在高油价下反而低于2019年，过度低价或拖累行业扭亏速度。3）我们认为“反内卷”政策深化与措施执行有望令航空业三重受益：短期将减少过度低价；中期助力航司收益管理继续改善；长期保障机队规划继续低速增长。若系列措施执行到位，有望加速航空业盈利恢复与中枢上行。
　　旺季博弈风险逐步释放，建议布局航空长逻辑，维持航空增持评级。我们认为中国航空业具长逻辑，“十四五”票价已市场化，且供给已进入低增时代，需求稳健增长将驱动供需继续向好，将迎盈利中枢上升与持续。旺季博弈风险逐步释放，建议布局长逻辑。维持中国国航、吉祥航空、春秋航空、中国东航、南方航空“增持”评级。
　　风险提示：经济波动、政策、油价汇率、增发摊薄、安全事故等。